時間：2022-09-29 11:37:02
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇證券法論文，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
考察資產(chǎn)證券化短短30多年的發(fā)展史，美國不僅是這一金融創(chuàng)新的發(fā)源地，更始終占據(jù)著市場的龍頭地位。截止2000年，美國資產(chǎn)擔(dān)保證券(ABS)的發(fā)行總額已達到2600多億美元，約占全球份額的75%（注：/secusa.htm.）；而由于ABS自身良好的證券信用，在美國國內(nèi)ABS頗得投資者青睞，被譽為僅次于政府“金邊債券”的“銀邊證券”，資產(chǎn)證券化市場也因此成為僅次于聯(lián)邦政府債券的第二大市場。（注：汪利娜：《美國住宅金融體制研究》，中國金融出版社1999年版，第269頁。）對于資產(chǎn)證券化在美國的興旺發(fā)達，除了諸多有利因素的配合外，證券法律制度所提供的廣闊發(fā)展空間貢獻不小。因此，本文試圖分析美國證券法對資產(chǎn)證券化的規(guī)范，展示其在保護投資者利益、實行有效監(jiān)管的前提下如何為資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新提供有利的發(fā)展環(huán)境，以為我國正在進行的資產(chǎn)證券化操作探索提供有益的借鑒。
美國證券法（注：美國的證券活動受到聯(lián)邦立法和所屬各州“藍天法”(blueskylaws)的監(jiān)管，由于各州立法的不一，本文主要探討聯(lián)邦立法層面的問題。美國聯(lián)邦證券法體系主要由7項立法組成，包括《1933年證券法》、《1934年證券交易法》、《1935年公用事業(yè)控股公司法》、《1939年信托契約法》、《1940年投資公司法》、《1940年投資顧問法》和《1970年證券投資者保護法》。）對資產(chǎn)證券化的規(guī)范
1929年經(jīng)濟危機過后，美國政府一改對證券市場自由放任的態(tài)度而實行國家積極干預(yù)的政策，貫徹保護投資者的核心準(zhǔn)則，建立起內(nèi)容豐富、規(guī)范完整的證券法體系，并借助證券市場最高監(jiān)管機構(gòu)證券交易委員會(SEC)充分的執(zhí)法權(quán)力和具有造法功能的法院務(wù)實的司法操作，確保證券法體系的市場經(jīng)濟導(dǎo)向，以適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展的需要。
美國沒有專門規(guī)范資產(chǎn)證券化的立法，而是通過現(xiàn)存的證券法律制度對它進行證券法層面的調(diào)整，其主要問題集中于：ABS是否屬于證券法中所定義的“證券”；發(fā)行ABS的SPV其性質(zhì)如何，應(yīng)具備怎樣的條件和如何進行監(jiān)管；對ABS的發(fā)行與交易，應(yīng)如何進行規(guī)范。限于篇幅，本文主要選取《1933年證券法》、《1934年證券交易法》和《1940年投資公司法》為討論對象。筆者認(rèn)為，至少在以下幾個方面，美國證券法實現(xiàn)了對資產(chǎn)證券化的有效調(diào)整：
一、確認(rèn)ABS的“證券”屬性，將資產(chǎn)證券化活動納入證券法監(jiān)管范疇
資產(chǎn)證券化主要有轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)(pass-throughstructure)和轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)(pay-throughstructure)兩種基本結(jié)構(gòu)。（注：在轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)中，資產(chǎn)原始權(quán)益人（發(fā)起人）以委托人身份將資產(chǎn)信托給受托人，取得相應(yīng)的受益權(quán)證銷售給投資者，投資者由此獲得對信托資產(chǎn)的所有者權(quán)益，按月收取資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，受益權(quán)證利益的實現(xiàn)取決于資產(chǎn)的表現(xiàn)而與發(fā)起人和受托人無涉；在轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)中，資產(chǎn)原始權(quán)益人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，由其發(fā)行以資產(chǎn)收益為限償債的債券銷售給投資者，投資者按照證券標(biāo)明的條件收取資產(chǎn)產(chǎn)生的收益，對發(fā)起人和SPV沒有債務(wù)追索權(quán)。）通常轉(zhuǎn)遞證券主要以受益權(quán)證(certificatesofbeneficialinterest)的形式出現(xiàn)，一般認(rèn)為這種受益權(quán)證代表持券人對證券化資產(chǎn)不可分割的所有者權(quán)益而歸屬于股權(quán)類證券；而轉(zhuǎn)付證券主要以債券的形式出現(xiàn)，一般認(rèn)為這種債券代表持券人對證券化資產(chǎn)的一項債權(quán)而歸屬于債權(quán)類證券。此外，資產(chǎn)證券化運用的證券工具還包括優(yōu)先股（屬于股權(quán)類證券）和商業(yè)票據(jù)。
資產(chǎn)證券化由于使用證券載體而必然牽涉廣大的投資者，再加上其精巧復(fù)雜的融資結(jié)構(gòu)也給投資者帶來判斷ABS價值、評估相應(yīng)風(fēng)險和預(yù)防可能損害方面的困難，因此有必要將資產(chǎn)證券化活動納入證券法的監(jiān)管范疇。但ABS與發(fā)行人信用脫鉤，完全倚重資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付證券權(quán)益的特性，又使它顯著地區(qū)別于通常意義上的證券。在美國，并不因為一項投資工具使用了證券一詞，就當(dāng)然認(rèn)為屬于證券法中的“證券”，其性質(zhì)的判斷，取決于相關(guān)經(jīng)濟實質(zhì)的分析。
美國法關(guān)于“證券”的定義體現(xiàn)于多部證券立法當(dāng)中，尤以《1933年證券法》的規(guī)定（第2章a款第1項）最為典型。按照這個寬泛的證券定義（注：有關(guān)《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的條文，可參見卞耀武主編、王宏譯：《美國證券交易法律》，法律出版社1999年版。），一般很容易將債權(quán)類ABS歸入“證券”范疇，但股權(quán)類和票據(jù)類ABS卻難以對號入座。這是因為美國聯(lián)邦最高法院在1975年的Forman案中確認(rèn)股票應(yīng)具有按一定比例分享紅利和享有投票權(quán)并承擔(dān)責(zé)任的傳統(tǒng)特征（ABS與發(fā)行人的經(jīng)營管理無關(guān)）；而法院長期以來認(rèn)為由住房抵押貸款、應(yīng)收款以及其他商業(yè)資產(chǎn)擔(dān)保的票據(jù)不應(yīng)被認(rèn)為是“證券”，而各個巡回法院適用不同的檢驗標(biāo)準(zhǔn)來判斷哪種票據(jù)不屬于“證券”。對此，美國法院運用了聯(lián)邦最高法院在1946年SECV.W.J.HoweyCo.案中提出的“荷威檢驗”規(guī)則(Howeytestrule)，不直接將股權(quán)類ABS定性為股票而使其成為同屬于“證券”形式之一的“投資合同”；而票據(jù)類ABS，由于1990年美國聯(lián)邦最高法院采用了一項規(guī)則，認(rèn)為只有與司法認(rèn)可的例外種類的票據(jù)有著“強有力的家族聯(lián)系”(strongfamilyresemblance)的票據(jù)才不應(yīng)當(dāng)被認(rèn)為是“證券”，因此減少了在性質(zhì)認(rèn)定上的不統(tǒng)一和不確定。事實上，越來越多的司法實踐已趨于將ABS認(rèn)定屬于證券法所規(guī)范的“證券”以保護投資者的利益，這奠定了監(jiān)管ABS的法律基礎(chǔ)。
二、修改SPV的“投資公司”定性，簡化相應(yīng)的監(jiān)管要求
SPV是資產(chǎn)證券化中創(chuàng)設(shè)的專門用于購買、持有、管理證券化資產(chǎn)并發(fā)行ABS的載體。按照美國《1940年投資公司法》第3章a款第1～3項關(guān)于“投資公司”范疇的規(guī)定，符合(1)主要從事或者擬主要從事證券投資、再投資或證券交易；(2)從事或擬從事發(fā)行分期付款型面值證券(face-amountcertificates)業(yè)務(wù)，或已從事這樣的業(yè)務(wù)并持有這樣未受清償?shù)淖C券；或(3)從事或擬從事證券投資，再投資，所有、持有或交易證券的業(yè)務(wù)，并且所擁有或擬獲得的投資性證券(investmentsecurities)的價值超過其總資產(chǎn)（不包括政府證券和現(xiàn)金項目）40%的發(fā)行人，就是所謂的“投資公司”，要受到該法嚴(yán)格的監(jiān)管。以此為標(biāo)準(zhǔn)，一方面《1940年投資公司法》中“證券”的定義較《1933年證券法》的定義來得寬泛，SPV所購買的資產(chǎn)大多被認(rèn)定屬于“證券”的范疇；另一方面，《1940年投資公司法》規(guī)定僅持有“證券”就符合“投資公司”的條件，而SPV向發(fā)起人購入并為自己所持有的資產(chǎn)往往遠遠超過其自有資產(chǎn)的40%，因此SPV通常被定性為投資公司。
《1940年投資公司法》是為保護投資者利益，防止投資公司濫用經(jīng)營管理權(quán)限而制定的，它對投資公司的監(jiān)管極其復(fù)雜與嚴(yán)格。被定性為投資公司的SPV，不僅要向SEC提交一份包含發(fā)行人詳細(xì)信息、投資目標(biāo)和投資政策等內(nèi)容的注冊報告書(registrationstatement)和承擔(dān)后續(xù)的持續(xù)報告與披露義務(wù)，還要接受對發(fā)行人經(jīng)營活動和資本充足率、會計實踐和財務(wù)報告的正確合法性、廣告和銷售活動等諸多方面的監(jiān)管。（注：MichaelR.Pfeifer,LegalPerspectivesonDisclosurelssuesforCMBSInvestors,inFrankJ.Fabozzi&DavidP.Jacobed.,theHandbookofCommercialMortgage-backedSecurities,FrankJ.FabozziAssociates,1997,p.375.）與傳統(tǒng)發(fā)行證券的公司不同，SPV只不過是專門用于證券化操作的載體。由于以所購入的資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行ABS并僅限于該項業(yè)務(wù)，SPV一般僅有很少的自有資本，沒有專門的董事會成員，股東結(jié)構(gòu)簡單，較少甚至沒有自己的雇員，常被稱為“空殼公司”。因此，要SPV遵從《1940年投資公司法》的監(jiān)管要求，則必然會大大地阻礙證券化的操作。盡管該法中有一些法定的豁免規(guī)定，但并非專為資產(chǎn)證券化量身訂做的立法背景，只能帶來適用上的極度有限性；而向SEC尋求個案的豁免，由于需耗時數(shù)月，并且可能被要求提前公布證券化操作的信息和在豁免之時施與其他限制，而只能作為下策之選。總體看來，對SPV監(jiān)管的適度松綁，只能倚重于立法的變革。
注意到立法滯后給經(jīng)濟發(fā)展帶來的障礙后，SEC在1990年公告，尋求對投資公司監(jiān)管的改革意見，其要點之一就是，《1940年投資公司法》是否以及應(yīng)在多大程度上對“資產(chǎn)擔(dān)保安排”(asset-backedarrangements)進行監(jiān)管。公告以后，不少組織機構(gòu)反饋了意見，其中包括紐約結(jié)算中心(theNewYorkClearingHouse)和美國律師協(xié)會(ABA)，它們都主張對資產(chǎn)證券化予以特殊的考慮。（注：JosephC.Shenker&AnthonyJ.Colletta,AssetSecuritization:Evolution,CurrentlssuesandNewFrontiers,TexasLawReview,Vol.69,May1991,p.1412,p.1413,n231.）基于如上調(diào)查，SEC在1992年11月頒布了專門針對結(jié)構(gòu)融資（資產(chǎn)證券化屬于其中的一種）的規(guī)則3a-7。按此規(guī)則，如果符合特定的條件，SPV將不再被界定為投資公司，而不管其資產(chǎn)的類型如何。這些特定的條件包括：(1)所發(fā)行的是固定收入證券或者是權(quán)益償付主要來自于金融資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的其他證券；(2)固定收入證券在其銷售時獲得了至少一家全國公認(rèn)的評級機構(gòu)的四個最高評級中的一個（即投資級以上）；(3)除少數(shù)例外，發(fā)行人持有金融資產(chǎn)直至到期；(4)將那些融資運營中暫時不需要的資產(chǎn)、現(xiàn)金流和其他財產(chǎn)都存入一個獨立的賬戶，而該賬戶由一個獨立的受托人管理。這一規(guī)則的出臺，解決了SPV的后顧之憂，大大地繁榮了資產(chǎn)證券化經(jīng)濟，事實上這也印證了SEC當(dāng)初設(shè)定規(guī)則3a-7的意圖：承認(rèn)已登記的投資公司與結(jié)構(gòu)融資在結(jié)構(gòu)和運營上的區(qū)別，并理順當(dāng)前市場自身的要求出臺相關(guān)規(guī)定，為投資者提供保護。（注：MichaelS.Gambro&ScottLeichtner,SelectedLegallssuesAffectingSecuritization,UniversityofNorthCarolinaSchoolofLawBankingInstitute,Vol.1,March1997,pp.149-150.）
三、充分利用證券立法中的豁免規(guī)定，為ABS的發(fā)行與交易提供便利
被定性為“證券”的ABS，其發(fā)行和交易，就要受到以規(guī)范證券初次發(fā)行為主的《1933年證券法》和以規(guī)范證券后繼交易為主的《1934年證券交易法》的監(jiān)管。
考察《1933年證券法》的立法哲學(xué)，是以“完全信息披露”為指導(dǎo)，向投資者提供一切與證券公開發(fā)行相關(guān)的重大信息，而將有關(guān)證券的價值判斷和投資決策交由投資者自身來進行，由此形成“注冊登記制”的證券發(fā)行監(jiān)管制度，并最終影響到《1934年證券交易法》關(guān)于證券交易的信息披露監(jiān)管。可見這種監(jiān)管體制并不存在證券市場準(zhǔn)入的實質(zhì)性法律障礙，這正是有別于傳統(tǒng)融資方式的資產(chǎn)證券化何以在美國最先萌發(fā)的一個主要原因；但不可否認(rèn)，為保證提供給投資者信息的有效性，立法上注冊登記和信息披露規(guī)定的環(huán)環(huán)相扣、紛繁復(fù)雜，也是可見一斑的。從經(jīng)濟效益最大化的角度出發(fā)，ABS的發(fā)行與交易首當(dāng)其沖的是尋求相應(yīng)的豁免規(guī)定。
《1933年證券法》中的豁免，主要有針對特定類別證券的豁免（可稱為豁免證券，有些豁免是永久性的）和針對特定交易的豁免（可稱為豁免交易，只針對該次發(fā)行豁免）。雖然豁免證券的條款不少，但與ABS有關(guān)的主要是該法第3章(a)款第2、3、5、8項的規(guī)定，而運用頻率最高的當(dāng)屬第2項的規(guī)定。按這項要求，任何由美國政府或其分支機構(gòu)發(fā)行或擔(dān)保的證券和任何由銀行發(fā)行或擔(dān)保的證券，均可豁免于《1933年證券法》的注冊登記要求。如此，也就不難理解，為何美國最早的ABS是由具有政府機構(gòu)性質(zhì)的政府抵押貸款協(xié)會(GNMA)發(fā)行的，而目前在美國證券化資本市場上占重大比例的仍是由GNMA、聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會(FNMA)和聯(lián)邦住宅抵押貸款公司(FHLMC)三大帶有官方或半官方性質(zhì)的機構(gòu)發(fā)行或擔(dān)保的ABS，以及銀行信貸資產(chǎn)證券化的蓬勃興旺。在豁免交易中，最引人注目的是《1933年證券法》第4章第2項的“私募發(fā)行”的豁免，因下文將論及，在此從略。另外，為發(fā)展抵押貸款二級市場，美國國會在1975年修改了《1933年證券法》的規(guī)定，為以抵押貸款進行的證券化提供了交易豁免，這大大促進了住房抵押貸款證券化的操作。
與《1933年證券法》的豁免運用不同，《1934年證券交易法》中的豁免，最顯著地體現(xiàn)于授權(quán)SEC自由裁量豁免的規(guī)定上。按照該法第12章(h)項的規(guī)定，SEC可以在不與維護公共利益和保護投資者利益相違背的情況下豁免或減少SPV的信息披露義務(wù)。通常，SEC在決定豁免時會考慮公眾投資者的人數(shù)、證券發(fā)行金額、發(fā)行人活動的性質(zhì)和范圍、發(fā)行人的收入或者資產(chǎn)等因素。據(jù)此，已有一些進行證券化操作的SPV獲得免除披露義務(wù)的先例。注意到《1934年證券交易法》主要針對股權(quán)類證券適用，而資產(chǎn)證券化中，雖然轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)的受益權(quán)證具有股權(quán)的屬性，但實踐中人們通常按照固定的本金加上一定的利息來計算它的價值，實際上又是被當(dāng)作債券來交易。對此，SEC采取了將這類ABS認(rèn)定為股權(quán)證券，但豁免其適用針對股權(quán)證券的諸多限制的策略，（注：GregoryM.Shaw&DavidC.Bonsall,SecuritiesRegulation,DueDiligenceandDisclosure-USandUKAspects,inJosephJudeNorton&PawlR.Spellmaned.,AssetSecuritization:InternationalFinancialandLegalPerspectives,BasilBlackwellFinance,1991,p.244.）簡化了ABS的操作。
如此，借助證券立法中的豁免規(guī)定、適時的立法修改和SEC高度自由的執(zhí)法權(quán)限，美國在證券化進程中培育了一個成熟穩(wěn)健的機構(gòu)型ABS市場，并通過簡化手續(xù)提高了證券化的運作效率。
四、契合資產(chǎn)證券化的運作特點，適度調(diào)整監(jiān)管要求，提高公募發(fā)行的效率
按照《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的規(guī)定，不能獲得豁免，采用公募發(fā)行進行公開交易的ABS，就要接受相應(yīng)的注冊登記和持續(xù)信息披露的監(jiān)管。
首先確定證券的注冊登記人。一般而言，注冊登記人就是證券的發(fā)行人。資產(chǎn)證券化中用做ABS發(fā)行載體的SPV，可以采用多種形式，常見的主要是公司和信托兩種。對于公司型的SPV，顯然SPV本身就是注冊登記人；而對于信托型的SPV，由于并不存在一個類似公司的治理機構(gòu)，因此作為認(rèn)定上的一個例外，美國證券法將這種情形下的發(fā)行人，界定為按照信托協(xié)議或證券得以發(fā)行的其他協(xié)議，進行證券發(fā)行活動并承擔(dān)委托人或經(jīng)理人責(zé)任的人。（注：KunzC.Thomas,SecuritiesLawConsiderations,inPhillipL.Zweiged.,theAssetSecuritizationHandbook,DowJones-lrwin,1989,p.358.）如此，將資產(chǎn)進行信托并常提供資產(chǎn)管理服務(wù)的資產(chǎn)出售人（一般是發(fā)起人），就成為所謂的“注冊登記人”。
其次確定進行注冊登記申請應(yīng)使用的表格。按照《1933年證券法》的要求，證券發(fā)行之前，須向SEC提交注冊登記申請文件（通過填寫特定的申請表格實現(xiàn)），除非另有規(guī)定，注冊報告書和附帶文件應(yīng)包含法律所列舉的內(nèi)容。經(jīng)過1982年的統(tǒng)一信息披露制度改革，SEC確立了三種基本的證券發(fā)行登記格式：S-1、S-2和S-3，此外還有各種特殊的專用表格。資產(chǎn)證券化中，最常用到的是S-11、S-1和S-3。注意到ABS是一種采用特定化資產(chǎn)信用融資的證券，其本身的表現(xiàn)，與發(fā)行人自身的財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績并無多大聯(lián)系，因此在信息披露上不應(yīng)過多涉及發(fā)行人的自身狀況，但這三種表格形式是以傳統(tǒng)的融資方式為服務(wù)對象，其所要求的披露范圍并不完全契合資產(chǎn)證券化的特點。為此，實踐中，注冊登記人或者經(jīng)過SEC的同意或者取得SEC的非正式批準(zhǔn)，剔除表格中與證券化無關(guān)的項目，而將披露的要點放在了關(guān)系A(chǔ)BS權(quán)益償付的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、質(zhì)量、違約記錄、提前還款、損失狀況以及信用增級、資產(chǎn)服務(wù)上。
最后，確定如何進行持續(xù)性信息披露。按照《1934年證券交易法》的要求，納入監(jiān)管范疇的ABS發(fā)行人，要依第13章的規(guī)定向SEC提交年度報告（使用10-K表格做成）、季度報告（使用10-Q表格做成）和臨時報告（使用8-K表格做成，針對未曾報告過的重大事件）。由于SPV只是作為資產(chǎn)證券化運作的載體，其活動僅限于資產(chǎn)的購買、持有、證券發(fā)行等與資產(chǎn)證券化相關(guān)的事項，而投資者關(guān)注的是資產(chǎn)池的資產(chǎn)質(zhì)量，并非發(fā)行人的活動，因此這些報告的規(guī)定并不適用于證券化操作。為此，自1978年美洲銀行首次發(fā)行抵押貸款轉(zhuǎn)遞受益權(quán)證(mortgagepass-throughcertificates)以來，許多發(fā)行人都利用《1934年證券交易法》第12章(h)項的規(guī)定，向SEC請求豁免。從豁免的實踐情況看，年度報告和季度報告的豁免申請已為SEC所接受，不過SEC通常令發(fā)行人提供交易文件中所要求的逐月資產(chǎn)服務(wù)報告(themonthlyservicingreports)。（注：PaulWeiffenbach&JosephMeehan,Cross-borderSecuritization-EntrytoWorldMarkets,SecuritizationYearbook1999,aSpecialIFLR(InternationalFinancialLawReview)Supplement,p.7.）
通常，按照《1933年證券法》的要求，每進行一次證券發(fā)行，就要準(zhǔn)備一次注冊登記申請資料，交納一筆注冊登記費用并等待注冊登記的生效，這不僅給發(fā)行人帶來許多不必要的重復(fù)文書工作和費用負(fù)擔(dān)，而且也可能使發(fā)行人在申請——等待——生效的注冊循環(huán)中錯失證券發(fā)行的最佳市場時機。為此，SEC在1983年推出了一項注冊登記的便利措施，這就是體現(xiàn)于規(guī)則415中的“櫥柜登記”(shelfregistration)制度，即符合特定條件的主體，可以為今后兩年擬發(fā)行的證券，預(yù)先向SEC辦理注冊登記，提供與證券發(fā)行相關(guān)的基本財務(wù)信息，待到市場時機成熟時就能以最佳價格發(fā)行證券而不必重新進行注冊登記；同時，發(fā)行人通過提供新的信息資料更新以往登記的內(nèi)容。使用表格S-3進行注冊登記的發(fā)行人享有運用這一便利的資格，這是因為這類表格通常僅限于投資級的債券或不可轉(zhuǎn)換的優(yōu)先股的發(fā)行使用，如此，也就能防范“櫥柜登記”便利的濫用風(fēng)險。
2001年1月，美國通過了《投資者和資本市場費用減免法》，將證券注冊登記費從每百萬元交納239美元降到92美元，而且SEC每年還會做出有利于發(fā)行人的調(diào)整。在美國，出于成本費用的考慮，ABS采用公募發(fā)行，通常運用于數(shù)額在1億或1億美元以上的交易中。（注：StevenL.Schwarcz,theAlchemyofAssetSecuritization,StanfortJournalofLaw,Business&Finance,Vol.1,Fall,1994,p134.）無疑，注冊登記費的降低，將大大地降低發(fā)行人的成本，增加公募發(fā)行的吸引力。
五、逐步完善私募發(fā)行法律規(guī)則，引導(dǎo)機構(gòu)投資者投資ABS，繁榮私募發(fā)行市場
ABS采用私募發(fā)行，可以豁免美國證券法中的注冊登記和持續(xù)信息披露要求，減化操作程序，節(jié)約發(fā)行費用；而且，機構(gòu)投資者是私募發(fā)行市場的主要參與者，由于他們富有投資經(jīng)驗而又財力雄厚，往往能使交易迅速成交，成本低廉，再加上機構(gòu)投資者追求穩(wěn)定投資回報的趨向，更能給新生的ABS提供良好的發(fā)展環(huán)境和維護市場的穩(wěn)定。
美國私募發(fā)行市場的繁榮，是通過一系列立法的改進來完成的。私募發(fā)行的規(guī)定，首見于《1933年證券法》，其第4章第2項簡單地將私募發(fā)行界定為不涉及公開發(fā)行的發(fā)行人的交易。由于欠缺明確的規(guī)范，在以后很長一段時間里，司法領(lǐng)域標(biāo)準(zhǔn)不一，投資者人數(shù)的多寡是否影響交易的性質(zhì)，成為困擾律師們的難題。
為此，SEC在1982年頒布D條例，規(guī)定了適用私募發(fā)行的條件。D條例中，可為資產(chǎn)證券化所采用的是規(guī)則506。按此要求，發(fā)行人可向人數(shù)不受限制的“可資信賴的投資者”(accreditedinvestor)和人數(shù)少于35人的其他購買者銷售無限額的證券，當(dāng)然銷售不得利用任何廣告或招攬的形式進行。規(guī)則501界定了“可資信賴的投資者”的范圍，包括大多數(shù)作為機構(gòu)投資者的組織（一般指銀行、保險公司和其他金融機構(gòu)、資產(chǎn)超過500萬美元的公司或信托）和富有的個人（其年收入超過20萬美元）。因為這些“可資信賴的投資者”富有投資經(jīng)驗，所以，如果證券只向他們發(fā)行，規(guī)則502就對發(fā)行人提供信息無特殊要求（并非不需要提供任何信息）；但如果交易中有不屬于“可資信賴的投資者”的其他購買者，就不僅要求發(fā)行人要確信他們（或其人）具有金融或商業(yè)方面的知識和經(jīng)驗，得以評估投資的價值與風(fēng)險，而且還要求發(fā)行人要向他們提供特定的發(fā)行信息。可見，雖然SEC擴大了注冊登記的豁免范圍，但并非毫無原則地網(wǎng)開一面。其成功之處在于：一方面，將豁免的對象向機構(gòu)投資者傾斜，在為他們提供投資渠道的同時，也通過法律手段建立了較為穩(wěn)定的證券市場結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)了資產(chǎn)證券化與機構(gòu)投資者之間的良性互動；另一方面，根據(jù)交易對象的性質(zhì)區(qū)分發(fā)行人的信息披露義務(wù)，使通過信息披露保護投資者的運作更具靈活性的同時，也合理地減輕了發(fā)行人的負(fù)擔(dān)。
值得注意的是，無論是第4章第2項還是D條例的豁免，都要求在證券發(fā)行時，發(fā)行人要確保投資者在購買時沒有轉(zhuǎn)讓證券的目的，也即發(fā)行人所發(fā)行的證券是一種“限制性證券”(restrictedsecurities)。這種證券的再次轉(zhuǎn)讓，需要持有一定的年限才能進行，或者要重新進行注冊登記，這嚴(yán)重妨礙了私募發(fā)行的ABS的交易。為解決私募證券的市場流通性問題，SEC在1990年通過了規(guī)則144A。相較于前兩個規(guī)定，這一規(guī)則的益處體現(xiàn)在：(1)允許不受持有證券時間等條件制約，轉(zhuǎn)讓“限制性證券”給“合格的機構(gòu)購買者”(qualifiedinstitutionalbuyers)而不影響已取得的注冊登記豁免，并通過PORTAL（注：其全稱是"NASD''''sPrivateOfferingResaleandTradingthroughAutomatedLinkagesSystem"。在頒布144A規(guī)則的同時，SEC頒布了PORTAL規(guī)則。PORTAL是服務(wù)于規(guī)則144A項下的證券私募發(fā)行、再售和交易自動聯(lián)接系統(tǒng)，允許進入PORTAL的投資者都是“合格的機構(gòu)購買者”。參見吳志攀主編：《國際金融法》，法律出版社1998年版，第110頁。）配套交易設(shè)施，建立了該類證券的二級流通市場。這在一定程度上使私募發(fā)行的證券具有易于發(fā)行的優(yōu)點的同時，也具有了類似于公募證券易于流通的特點，從而加強了私募市場與公募市場的聯(lián)系。(2)不再要求發(fā)行人盡合理的注意義務(wù)來保證購買者只有投資而沒有轉(zhuǎn)售證券的意圖，從而減輕了發(fā)行人在D條例規(guī)則502(d)項下的負(fù)擔(dān)。這項被稱為美國私募發(fā)行市場自由化表現(xiàn)的規(guī)則144A，給資產(chǎn)證券化充分運用私募發(fā)行法律豁免提供了更多的便利。
私募發(fā)行規(guī)則的改進，促成了機構(gòu)投資者群體的日漸形成，不過，對于ABS來說，美國1984年《加強二級抵押貸款市場法》規(guī)定所有已評級的抵押貸款擔(dān)保證券都可成為機構(gòu)投資者的合法投資對象，也是通常可獲得高信用評級的ABS得以吸引機構(gòu)投資者的一個不可忽視的因素。
總結(jié)與借鑒
綜上所述，資產(chǎn)證券化得以首先在美國萌發(fā)并獲得蓬勃發(fā)展，最主要的應(yīng)歸功于其“管得寬”又“管得嚴(yán)”（注：吳志攀：《從“證券”的定義看監(jiān)管制度設(shè)計》，載吳志攀、白建軍主編：《證券市場與法律》，中國政法大學(xué)出版社2000年版，第11頁。）的開放型證券法律制度。這一制度對資產(chǎn)證券化的成功調(diào)整，可以總結(jié)為以下幾點，供我國實踐操作借鑒：
一、以寬泛的證券定義適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展需要，從有利于投資者保護的角度，將不斷推陳出新的金融創(chuàng)新產(chǎn)品納入監(jiān)管范圍。
二、以非實質(zhì)性審查的注冊登記制度為證券發(fā)行提供沒有法律障礙的市場準(zhǔn)入，為金融創(chuàng)新提供良好的生存環(huán)境。
三、以完全信息披露保護投資者的利益，借助規(guī)范的證券信用評級，引導(dǎo)投資者自由決策并培養(yǎng)其成熟的投資理念，不斷地為金融創(chuàng)新產(chǎn)品提供良好的投資群體來源。
四、以眾多的但明顯偏重于機構(gòu)投資者的立法豁免，培養(yǎng)機構(gòu)投資者投資群體，形成穩(wěn)定的資本市場。
現(xiàn)有證券法制的局限性
20世紀(jì)80年代以來，隨著改革開放和經(jīng)濟發(fā)展的不斷深入，我國證券市場逐步成長起來，有關(guān)證券市場的規(guī)范性文件陸續(xù)推出，市場規(guī)范化建設(shè)得到加強。
在證券市場法制的發(fā)展過程中，證券市場的基本制度有了明顯的改進。但是，證券市場的規(guī)范化、國際化還存在不少問題，相關(guān)的法制建設(shè)還需要大大加強和完善。從WTO的相關(guān)制度來看，現(xiàn)有制度的局限性主要表現(xiàn)在如下幾方面：第一，在價值取向方面，現(xiàn)有制度對公平、公正、公開的價值目標(biāo)體現(xiàn)不夠，在促進市場和交易自由化方面有明顯的缺陷。第二，在法制體系的內(nèi)部協(xié)調(diào)方面存在不足，最突出的是地方法規(guī)與全國性法規(guī)的矛盾。第三，證券市場的法制化受到了非制度化的政策因素的干擾。第四，在具體的交易規(guī)則方面，影響公平、公正交易的因素尚未得到有效禁止，既有規(guī)則的執(zhí)行效益并不明顯。第五，在對外開放方面，我國證券市場的開放程度是有限的，與WTO的法制要求相去甚遠。第六，對證券市場中券商的規(guī)范化管理和監(jiān)督執(zhí)法存在局限性，尤其是表現(xiàn)在對一些特殊主體監(jiān)督的不力，如對少數(shù)證券公司在從事證券及非證券自營業(yè)務(wù)時存在違法、違規(guī)行為的監(jiān)管和處理缺乏力度。第七，在規(guī)范上市公司的制度方面存在缺陷。
加入WTO后我國證券法制的完善
我國加入世貿(mào)組織，針對證券業(yè)所作的承諾將對證券市場制度化建設(shè)產(chǎn)生一系列影響，與WTO法律框架相抵觸的制度必須做出相應(yīng)的修改，尤其是WTO所確立的一般責(zé)任和紀(jì)律，以及專門針對金融業(yè)的《金融服務(wù)協(xié)議》的相關(guān)要求，將直接影響我國證券法制建設(shè)。為此，證券法制的未來發(fā)展，必須遵循WTO法律制度的基本原則-市場準(zhǔn)入原則、國民待遇原則、最惠國待遇原則、透明度原則和逐步自由化原則。
《金融服務(wù)協(xié)議》對證券市場開放的一般要求主要有：對各締約方開放證券和金融信息市場；允許締約國在國內(nèi)建立證券服務(wù)公司并按競爭規(guī)則運行；締約國公司享受同國內(nèi)公司同等的進入市場的權(quán)利；取消跨境服務(wù)的限制；允許締約國資本在投資項目中的比例超過50%.
對照這些要求，結(jié)合前文分析的我國證券法制的局限性，筆者認(rèn)為，要適應(yīng)世貿(mào)組織法律制度的要求，我國未來的證券法制發(fā)展須注意以下幾點：
1.在證券法制的立法取向上，應(yīng)該立足確立公平、公正、公開的價值目標(biāo)，并應(yīng)有步驟地修正現(xiàn)有制度與這些精神相抵觸的規(guī)則。在今后的制度創(chuàng)建中，應(yīng)該盡可能地選擇和借鑒國外先進市場經(jīng)濟國家的立法范例，避免法制目標(biāo)的滯后。
2.在適應(yīng)世貿(mào)組織的基本原則要求方面，我國現(xiàn)有制度必須做出相應(yīng)的變革。
首先，在市場準(zhǔn)入方面，應(yīng)在承諾的范圍內(nèi)將世貿(mào)組織的制度要求反映到證券法制建設(shè)中來。世貿(mào)組織法律框架在證券市場方面所構(gòu)建的準(zhǔn)入原則要求；各締約方的證券市場應(yīng)該向其他締約方開放，除非在承擔(dān)義務(wù)清單中有明確的排除性規(guī)定，否則任何締約方不得限制外資進入本國證券市場，包括限定其最高股權(quán)比例及對單個的或累計的外國投資實行限制；不得要求締約方必須通過特定法人實體或合營企業(yè)從事證券業(yè)務(wù)；不得限制境外投資者的數(shù)量，包括采用數(shù)量配額、壟斷、專營服務(wù)提供者等方式；不得限制外資經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的總量。我國在證券市場準(zhǔn)入原則方面所作的承諾主要有：確保在華外資證券服務(wù)提供者在取得證券服務(wù)方面享有最惠國待遇；允許外國證券服務(wù)者在華設(shè)立機構(gòu)并有開業(yè)權(quán)；確保外資證券服務(wù)提供者在境內(nèi)提供本國暫缺的任何形式的新金融服務(wù)。鑒于此，現(xiàn)有的嚴(yán)格禁止準(zhǔn)入制度將必須修改。
其次，在證券市場的國民待遇方面，我國相關(guān)制度更需要做出相應(yīng)的修正。世貿(mào)組織的規(guī)則要求：締約方給予外國證券投資及投資者的待遇不得低于給予本國證券投資及投資者的待遇，包括投資品種、投資數(shù)量、投資比例等方面都不應(yīng)有差別。我國已經(jīng)做出的承諾主要有：外國證券服務(wù)提供者在取得境內(nèi)證券組織成員資格，進入任何形式的證券市場時享有與本國證券服務(wù)提供者相同的待遇，包括投資品種、投資數(shù)量、投資比例等方面。但是，國內(nèi)現(xiàn)有的制度在這些方面都處于空白狀態(tài)，需要及時地補充和完善。
第三，在證券市場的透明度方面，我國雖已經(jīng)有所落實，但是還有諸多不足。世貿(mào)組織規(guī)則要求：除緊急情況之外，每一締約方必須將其與證券市場有關(guān)的法律、法規(guī)、行政命令及所有的其他決定、規(guī)定以及習(xí)慣做法，最遲在生效之前予以公布，以便使國內(nèi)外市場主體有充分的時間予以了解和掌握，盡量使得市場環(huán)境變得可以預(yù)見，并進而決定自身的行為取向。鑒于此，現(xiàn)有的證券市場制度建設(shè)，一方面，應(yīng)堅持以明確而公開的規(guī)則為真正的市場規(guī)則，盡可能減少或避免通過不透明的政策性的干預(yù)來調(diào)整證券市場；另一方面，應(yīng)該在法律、法規(guī)和規(guī)章制度的透明化方面，加強常設(shè)性的、專門化的服務(wù)機構(gòu)建設(shè)，以確保制度的透明化。
第四，在逐步自由化原則方面，我國一方面要積極利用該原則對我國（發(fā)展中國家）的優(yōu)惠性待遇，另一方面更應(yīng)積極地推進市場法制建設(shè)。
3.在現(xiàn)有法律體系構(gòu)建的科學(xué)性、協(xié)調(diào)性方面也需做出努力。迄今為止，我國證券法制體系已經(jīng)形成了以證券法、公司法為核心，國務(wù)院及證監(jiān)會的行政法規(guī)、監(jiān)管規(guī)章為補充的體系。組建該體系的規(guī)范性文件已經(jīng)較為豐富，但是體系內(nèi)部的協(xié)調(diào)性問題沒有得到重視，今后的建設(shè)需要注意以下幾點：一是確保證券法、公司法的權(quán)威性，不能簡單地通過行政法規(guī)或者行政規(guī)章來修改，其中確有滯后或缺漏的，應(yīng)該及時地通過修正案來
解決；二是行政法規(guī)和監(jiān)管規(guī)章內(nèi)部的協(xié)調(diào)問題應(yīng)予重視，尤其是對于那些過時的規(guī)章制度應(yīng)該及時地清理，不能只管推出新的規(guī)章，忽視了新舊規(guī)章之間的協(xié)調(diào)；三是必須加強監(jiān)管規(guī)章發(fā)展的計劃性和系統(tǒng)性，不能發(fā)現(xiàn)什么問題就立規(guī)，而需增強規(guī)范性文件的系統(tǒng)性、前瞻性，以便于監(jiān)管機構(gòu)和被監(jiān)管者對規(guī)章的實踐。
論文摘要：中國的資本市場已經(jīng)走過了近20年，但我國證券市場仍是一個新興市場，并處于轉(zhuǎn)軌階段，市場的發(fā)展主要由政府主導(dǎo)和推動，市場的監(jiān)管也主要依靠行政權(quán)力.與此相對應(yīng)，在實際運作中，自律管理機制和法律監(jiān)管制度沒有真正到位，造成我國證券監(jiān)管制度諸多漏洞。因此，在實踐中還有待進一步完善.
一、證券監(jiān)管概況
由于政治體制、經(jīng)濟體制、市場發(fā)育程度的不同，各個國家和地區(qū)證券市場監(jiān)管模式有所差異，出現(xiàn)了一般所說的政府主導(dǎo)型、市場自律型、綜合型三種不同模式。我國屬于政府主導(dǎo)型，即由政府成立專門監(jiān)管機構(gòu)進行集中統(tǒng)一的監(jiān)管，行業(yè)自律在監(jiān)管活動過程中發(fā)揮作用。我國和美國均屬于政府主導(dǎo)型。市場的發(fā)展主要靠政府主導(dǎo)和推動，市場的監(jiān)管也主要依靠行政權(quán)力。
完善證券監(jiān)管制度的必要性。隨著國民經(jīng)濟的穩(wěn)步增長，人民群眾收入水平的提高，市場經(jīng)濟體制的完善，資金供給量與需求量的增加，特別是在中國加入世貿(mào)組織、貫徹依法治國方略的背景下，我國證券市場的規(guī)范與發(fā)展必然會迎來光輝燦爛的前景。為了在證券市場落實科學(xué)發(fā)展觀，尤其是恢復(fù)投資者對證券市場的信心，強化證券市場的誠信度，推動我國證券市場的健康、高效發(fā)展，完善我國證券監(jiān)管制度成為必然。
二、新證券監(jiān)管體系的漏洞主要表現(xiàn)在
(一)公司上市門檻降低
新證券法刪除了“開業(yè)3年以上且最近3年連續(xù)盈利”硬性規(guī)定;刪除了“千人千股”的要求;申請上市的公司股本總額從五千萬元降至人民幣三千萬元;公司股本總額超過人民幣4億元的，其向社會公開發(fā)行股份的比例從巧%降至10%以上;增加了“證券交易所可以規(guī)定高于前款規(guī)定的上市條件，并報國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準(zhǔn)”，刪除了“國務(wù)院規(guī)定的其他條件”(第50條);發(fā)行新股的條件也有所降低(13條)。
這樣，證券法對公司上市門檻的降低，必然降低以前門檻過高帶來的包裝上市引起的上市公司作假的可能，在入門口就分散了證監(jiān)會的監(jiān)管任務(wù)，但可能會增加證券市場的風(fēng)險。
(二)獨立董事制度升格
《公司法》第一百二十三條規(guī)定“上市公司設(shè)立獨立董事，具體辦法由國務(wù)院規(guī)定。”雖然以前也有相關(guān)規(guī)定，如《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》以及《上市公司治理準(zhǔn)則》都有上市公司獨立董事的制度，但都保持在行政法規(guī)的層面_匕公司法對獨立董事制度的確認(rèn)使這一制度上升為法律的層面，順應(yīng)了上市公司治理的國際潮流。
這些職權(quán)包括認(rèn)可重大關(guān)聯(lián)交易并可以在作出判斷前聘請中介機構(gòu)出具獨立的財務(wù)顧問報告;提請召開臨時股東大會，提議召開董事會等。獨立董事還可以就提名任免董事、聘任解聘高級管理人員等重要事項發(fā)表獨立意見等。這都無疑對上市公司監(jiān)管增加了難度。
(三)信息披露
證券法規(guī)定，對違反信息披露的責(zé)任形式分為無過錯責(zé)任、過錯推定責(zé)任、過錯責(zé)任(第69條)，對發(fā)行人上市公司，上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員、保薦人以及承銷證券公司，上市公司控股股東、實際空之人等幾類主體的責(zé)任分類規(guī)定，大大提高了歸責(zé)的可操作性和涵蓋性。增設(shè)了對發(fā)行人、上市公司和其他信息披露義務(wù)人的控股股東、實際控制人實施虛假陳述行為的行政法律責(zé)任。(第193條)對上市公司臨時披露事項進行修改并增加(第67條)，增設(shè)年度報告披露條款(第66條)，新證券法還要求公開披露“公司的實際控制人”。增設(shè)高管人員的信息披露義務(wù)(第68條)。
新的公司法和證券法在上市公司方面對監(jiān)管風(fēng)險的轉(zhuǎn)移和弱化還有很多規(guī)定。總之，兩法正是通過對上市公司的內(nèi)部制度規(guī)定從而對監(jiān)管風(fēng)險轉(zhuǎn)移。
三、強化和落實證券交易監(jiān)管制度的法律建議
(一)健全完善相關(guān)法律制度，建立良性的立法、司法環(huán)境結(jié)合目前市場需求不斷完備證券監(jiān)管的法律制度，盡快細(xì)化證券法的相關(guān)規(guī)則具體化操作，出臺相關(guān)的《證券交易法》、《證券信譽評級法》等法制，形成完善的證券法規(guī)體系。同時，相進的競爭法、公司法、稅法等經(jīng)濟法規(guī)也應(yīng)出臺或改善其不合理的部分。此外，現(xiàn)有法律法規(guī)之間的協(xié)調(diào)、銜接應(yīng)當(dāng)強化，避免配合不力，以免影響法律手段在實際運用中難以奏效。
論文關(guān)鍵詞：證券市場監(jiān)督管理法律制度
我國證券市場自建立以來，在近20年間獲得了飛速發(fā)展，取得了舉世矚目的成績：據(jù)中國證監(jiān)會2009年8月25日的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2009年7月底，我國股票投資者開戶數(shù)近1．33億戶，基金投資賬戶超過1．78億戶，而上市公司共有1628家，滬深股市總市值達23．57萬億元，流通市值11．67萬億元，市值位列全球第三位。證券市場作為我國資本市場中的重要組成部分，在實現(xiàn)我國市場經(jīng)濟持續(xù)、健康、快速發(fā)展方面發(fā)揮著重要作用。但同時，由于監(jiān)管、上市公司、中介機構(gòu)等方面的原因，中國證券市場。這些問題的出現(xiàn)使證券市場的健康發(fā)展備受困擾，證券市場監(jiān)管陷人困境之中。因此，完善我國證券市場監(jiān)管法律制度，加強對證券市場的監(jiān)管、維護投資者合法權(quán)益已經(jīng)成為當(dāng)務(wù)之急。
一、我國證券市場監(jiān)管制度存在的問題
(一)監(jiān)管者存在的問題
1．證監(jiān)會的作用問題
我國《證券法》第178條規(guī)定：“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)依法對證券市場實行監(jiān)督管理，維護證券市場秩序，保障其合法運行。”從現(xiàn)行體制看，證監(jiān)會名義上是證券監(jiān)督管理機關(guān)，證監(jiān)會的監(jiān)管范圍看似很大：無所不及、無所不能。從上市公司的審批、上市規(guī)模的大小、上市公司的家數(shù)、上市公司的價格、公司獨立董事培訓(xùn)及認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)，到證券中介機構(gòu)準(zhǔn)入、信息披露的方式及地方、信息披露之內(nèi)容，以及證券交易所管理人員的任免等等，凡是與證券市場有關(guān)的事情無不是在其管制范圍內(nèi)。而實際上，證監(jiān)會只是國務(wù)院組成部門中的附屬機構(gòu)，其監(jiān)督管理的權(quán)力和效力無法充分發(fā)揮。
2．證券業(yè)協(xié)會自律性監(jiān)管的獨立性問題
我國《證券法》第174條規(guī)定：“證券業(yè)協(xié)會是證券業(yè)的自律組織，是社會團體法人。證券公司應(yīng)加入證券業(yè)協(xié)會。證券業(yè)協(xié)會的權(quán)力機構(gòu)為全體會員組成的會員大會”。同時規(guī)定了證券業(yè)協(xié)會的職責(zé)，如擬定自律性管理制度、組織會員業(yè)務(wù)培訓(xùn)和業(yè)務(wù)交流、處分違法違規(guī)會員及調(diào)解業(yè)內(nèi)各種糾紛等等。這樣簡簡單單的四個條文，并未明確規(guī)定證券業(yè)協(xié)會的獨立的監(jiān)管權(quán)力，致使這些規(guī)定不僅形同虛設(shè)，并且實施起來效果也不好。無論中國證券業(yè)協(xié)會還是地方證券業(yè)協(xié)會大都屬于官辦機構(gòu)，帶有一定的行政色彩，機構(gòu)負(fù)責(zé)人多是由政府機構(gòu)負(fù)責(zé)人兼任，證券業(yè)協(xié)會的自律規(guī)章如一些管理規(guī)則、上市規(guī)則、處罰規(guī)則等等都是由證監(jiān)會制定的，缺乏應(yīng)有的獨立性，沒有實質(zhì)的監(jiān)督管理的權(quán)力，不是真正意義上的自律組織，通常被看作準(zhǔn)政府機構(gòu)。這與我國《證券法》的證券業(yè)的自律組織是通過其會員的自我約束、相互監(jiān)督來補充證監(jiān)會對證券市場的監(jiān)督管理的初衷是相沖突的，從而表明我國《證券法》還沒有放手讓證券業(yè)協(xié)會進行自律監(jiān)管，也不相信證券業(yè)協(xié)會能夠進行自律監(jiān)管。在我國現(xiàn)行監(jiān)管體制中，證券業(yè)協(xié)會的自律監(jiān)管作用依然沒得到重視，證券市場自律管理缺乏應(yīng)有的法律地位。
3．監(jiān)管主體的自我監(jiān)督約束問題
強調(diào)證券監(jiān)管機構(gòu)的獨立性，主要是考慮到證券市場的高風(fēng)險、突發(fā)性、波及范圍廣等特點，而過于分散的監(jiān)管權(quán)限往往會導(dǎo)致責(zé)任的相互推諉和監(jiān)管效率的低下，最終使抵御風(fēng)險的能力降低。而從辨證的角度分析，權(quán)力又必須受到約束，絕對的權(quán)力則意味著腐敗。從經(jīng)濟學(xué)的角度分析，監(jiān)管者也是經(jīng)濟人，他們與被監(jiān)管同樣需要自律性。監(jiān)管機構(gòu)希望加大自己的權(quán)力而減少自己的責(zé)任，監(jiān)管機構(gòu)的人員受到薪金、工作條件、聲譽權(quán)力以及行政工作之便利的影響，不管是制定規(guī)章還是執(zhí)行監(jiān)管，他們都有以公謀私的可能，甚至成為某些特殊利益集團的工具，而偏離自身的職責(zé)和犧牲公眾的利益。從法學(xué)理論的角度分析，公共權(quán)力不是與生俱來的，它是從人民權(quán)利中分離出來，交由公共管理機構(gòu)享有行使權(quán)，用來為人服務(wù)；同時由于它是由人民賦予的，因此要接受人民的監(jiān)督；但權(quán)力則意味著潛在的腐敗，它的行使有可能偏離人民服務(wù)的目標(biāo)，被掌權(quán)者當(dāng)作謀取私利的工具。因此，在證券市場的監(jiān)管活動中，由于監(jiān)管權(quán)的存在，監(jiān)管者有可能，做出損害投資者合法權(quán)益的行為，所以必須加強對監(jiān)管主體的監(jiān)督約束。
(二)被監(jiān)管者存在的問題
1．上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理機制的問題
由于我國上市公司上市前多由國有企業(yè)改制而來，股權(quán)過分集中于國有股股東，存在“一股獨大”現(xiàn)象，這種國有股股權(quán)比例過高的情況導(dǎo)致政府不敢過于放手讓市場自主調(diào)節(jié)，而用行政權(quán)力過多地干預(yù)證券市場的運行，形成所謂的“政策市”。由此出現(xiàn)了“證券的發(fā)行制度演變?yōu)閲衅髽I(yè)的融資制度，同時證券市場的每一次大的波動均與政府政策有關(guān)，我國證券市場的功能被強烈扭曲”的現(xiàn)象。證監(jiān)會的監(jiān)管活動也往往為各級政府部門所左右。總之，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理，使政府或出于政治大局考慮，而不敢放手，最終造成證監(jiān)會對證券市場的監(jiān)管出現(xiàn)問題。
2．證券市場中介機構(gòu)的治理問題
同上市公司一樣，我國的證券市場中介機構(gòu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理機制等也有在著上述的問題。證券公司、投資公司、基金公司等證券市場的中介機構(gòu)隨著證券市場的發(fā)展雖然也成長起來，但在我國證券市場發(fā)展尚不成熟、法制尚待健全、相關(guān)發(fā)展經(jīng)驗不足的境況下，這些機構(gòu)的日常管理、規(guī)章制度、行為規(guī)范等也都存在很多缺陷。有些機構(gòu)為了牟取私利，違背職業(yè)道德，為企業(yè)做假賬，提供虛假證明；有的甚至迎合上市公司的違法或無理要求，為其虛假包裝上市大開方便之門。目前很多上市公司與中介機構(gòu)在上市、配股、資產(chǎn)重組、關(guān)聯(lián)交易等多個環(huán)節(jié)聯(lián)手勾結(jié)，出具虛假審計報告，或以能力有限為由對財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性做出有傾向性錯誤的審計結(jié)論，誤導(dǎo)了投資者，擾亂證券市場的交易規(guī)則和秩序，對我國證券市場監(jiān)督管理造成沖擊。
3．投資者的問題
我國證券市場的投資者特別是中小投資者離理性、成熟的要求還有極大的距離。這表現(xiàn)在他們?nèi)狈τ嘘P(guān)投資的知識和經(jīng)驗，缺乏正確判斷企業(yè)管理的好壞、企業(yè)盈利能力的高低、政府政策的效果的能力，在各種市場傳聞面前不知所措甚至盲信盲從，缺乏獨立思考和決策的能力。他們沒有樹立正確的風(fēng)險觀念，在市場價格上漲時盲目樂觀，在市場價格下跌時又盲目悲觀，不斷的追漲殺跌，既加劇了市場的風(fēng)險，又助長了大戶或證券公司操縱市場的行為，從而加大了我國證券市場的監(jiān)督管理的難度。
(三)監(jiān)管手段存在的問題
1．證券監(jiān)管的法律手段存在的問題
我國證券法制建設(shè)從20世紀(jì)80年展至今，證券法律體系日漸完善已初步形成了以《證券法》、《公司法》為主，包括行政法規(guī)、部門規(guī)章、自律規(guī)則四個層次的法律體系，尤其是《證券法》的頒布實施，使得我國證券法律制度的框架最終形成。但是從總體上看，我國證券法律制度仍存在一些漏洞和不足：首先，證券市場是由上市公司證券經(jīng)營機構(gòu)、投資者及其它市場參與者組成，通過證券交易所的有效組織，圍繞上市、發(fā)行、交易等環(huán)節(jié)運行。在這一系列環(huán)節(jié)中，與之相配套的法律法規(guī)應(yīng)當(dāng)是應(yīng)有俱有，但我國目前除《證券法》之外，與之相配套的相關(guān)法律如《證券交易法》、《證券信托法》、《證券信譽平價法》等幾乎空白。其次，一方面，由于我國不具備統(tǒng)一完整的證券法律體系，導(dǎo)致我國在面臨一些證券市場違法違規(guī)行為時無計可施；另一方面，我國現(xiàn)有的證券市場法律法規(guī)過于抽象，缺乏具體的操作措施，導(dǎo)致在監(jiān)管中無法做到“有章可循”。再者，我國現(xiàn)行的證券法律制度中三大法律責(zé)任的配制嚴(yán)重失衡，過分強調(diào)行政責(zé)任和刑事責(zé)任，而忽視了民事責(zé)任，導(dǎo)致投資者的損失在事實上得不到補償。以2005年新修訂的《證券法》為例，該法規(guī)涉及法律責(zé)任的條款有48條，其中有42條直接規(guī)定了行政責(zé)任，而涉及民事責(zé)任的條款只有4條。
2．證券監(jiān)管的行政手段存在的問題
在我國經(jīng)濟發(fā)展的歷程中，計劃經(jīng)濟體制的發(fā)展模式曾長久的站在我國經(jīng)濟發(fā)展的舞臺上，這種政府干預(yù)為主的思想在經(jīng)濟發(fā)展中已根深蒂固，監(jiān)管者法律意識淡薄，最終導(dǎo)致政府不敢也不想過多放手于證券市場。因此在我國證券市場的監(jiān)管中，市場的自我調(diào)節(jié)作用被弱化。
3．證券監(jiān)管的經(jīng)濟手段存在的問題
對于證券監(jiān)管的經(jīng)濟手段，無論是我國的法律規(guī)定還是在實際的操作過程中均有體現(xiàn)，只不過這種經(jīng)濟的監(jiān)管手段過于偏重于懲罰措施的監(jiān)督管理作用而忽視了經(jīng)濟獎勵的監(jiān)督管理作用。我國證券監(jiān)管主要表現(xiàn)為懲罰經(jīng)濟制裁，而對于三年保持較好的穩(wěn)定發(fā)展成績的上市公司，卻忽視了用經(jīng)濟獎勵手段鼓勵其守法守規(guī)行為。
二、完善我國證券市場監(jiān)管法律制度
(一)監(jiān)管者的法律完善
I．證監(jiān)會地位的法律完善
我國《證券法》首先應(yīng)重塑中國證監(jiān)會的權(quán)威形象，用法律規(guī)定增強其獨立性，明確界定中國證監(jiān)會獨立的監(jiān)督管理權(quán)。政府應(yīng)將維護證券市場發(fā)展的任務(wù)從證監(jiān)會的工作目標(biāo)中剝離出去，將證監(jiān)會獨立出來，作為一個獨立的行政執(zhí)法委員會。同時我國《證券法》應(yīng)明確界定證監(jiān)會在現(xiàn)行法律框架內(nèi)實施監(jiān)管權(quán)力的獨立范圍，并對地方政府對證監(jiān)會的不合理的干預(yù)行為在法律上做出相應(yīng)規(guī)制。這樣，一方面利于樹立中國證監(jiān)會的法律權(quán)威，增強其監(jiān)管的獨立性，另一方面也利于監(jiān)管主體之間合理分工和協(xié)調(diào)，提高監(jiān)管效率。
2．證券業(yè)自律組織監(jiān)管權(quán)的法律完善
《證券法》對證券業(yè)自律組織的簡簡單單的幾條規(guī)定并未確立其在證券市場監(jiān)管中的輔助地位，我國應(yīng)學(xué)習(xí)英美等發(fā)達國家的監(jiān)管體制，對證券業(yè)自律組織重視起來。應(yīng)制定一部與《證券法》相配套的《證券業(yè)自律組織法》，其中明確界定證券業(yè)自律組織在證券市場中的監(jiān)管權(quán)范圍，確定其輔助監(jiān)管的地位以及獨立的監(jiān)管權(quán)力；在法律上規(guī)定政府和證監(jiān)會對證券業(yè)自律組織的有限干預(yù)，并嚴(yán)格規(guī)定干預(yù)的程序；在法律上完善證券業(yè)自律組織的各項人事任免、自律規(guī)則等，使其擺脫政府對其監(jiān)管權(quán)的干預(yù)，提高證券業(yè)自律組織的管理水平，真正走上規(guī)范化發(fā)展的道路，以利于我國證券業(yè)市場自我調(diào)節(jié)作用的發(fā)揮以及與國際證券市場的接軌。
3．監(jiān)管者自我監(jiān)管的法律完善
對證券市場中的監(jiān)管者必須加強監(jiān)督約束：我國相關(guān)法律要嚴(yán)格規(guī)定監(jiān)管的程序，使其法制化，要求監(jiān)管者依法行政；通過法律法規(guī)，我們可以從正面角度利用監(jiān)管者經(jīng)濟人的一面，一方面改變我國證監(jiān)會及其分支機構(gòu)從事證券監(jiān)管的管理者的終身雇傭制，建立監(jiān)管機構(gòu)同管理者的勞動用工解聘制度，采取懲罰和激勵機制，另一方面落實量化定額的激勵相容的考核制度；在法律上明確建立公開聽證制度的相關(guān)內(nèi)容，使相關(guān)利益主體參與其中，對監(jiān)管者形成約束，增加監(jiān)管的透明度；還可以通過法律開辟非政府的證券監(jiān)管機構(gòu)對監(jiān)管者業(yè)績的評價機制，來作為監(jiān)管機構(gòu)人事考核的重要依據(jù)。
(二)被監(jiān)管者的法律完善
1．上市公司治理的法律完善
面對我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理機制出現(xiàn)的問題，我們應(yīng)當(dāng)以完善上市公司的權(quán)力制衡為中心的法人治理結(jié)構(gòu)為目標(biāo)。一方面在產(chǎn)權(quán)明晰的基礎(chǔ)上減少國有股的股份數(shù)額，改變國有股“一股獨大”的不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)；另一方面制定和完善能夠使獨立董事發(fā)揮作用的法律環(huán)境，并在其內(nèi)部建立一種控制權(quán)、指揮權(quán)與監(jiān)督權(quán)的合理制衡的機制，把充分發(fā)揮董事會在公司治理結(jié)構(gòu)中的積極作用作為改革和完善我國公司治理結(jié)構(gòu)的突破口和主攻方向。
2．中介機構(gòu)治理的法律完善
我國證券市場中的中介機構(gòu)同上市公司一樣，在面對我國的經(jīng)濟發(fā)展的歷史和國情時也有股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理機制的問題。除此之外，在其日常管理、規(guī)章制度、行為規(guī)范、經(jīng)濟信用等方面也存在很多缺陷。我們應(yīng)當(dāng)以優(yōu)化中介機構(gòu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、完善中介機構(gòu)的法人治理結(jié)構(gòu)為根本目標(biāo)，一方面在法津上提高違法者成本，加大對違法違規(guī)的中介機構(gòu)及相關(guān)人員的處罰力度：不僅要追究法人責(zé)任，還要追究直接責(zé)任人、相關(guān)責(zé)任人的經(jīng)濟乃至刑事的責(zé)任。另一方面在法律上加大對中介機構(gòu)的信用的管理規(guī)定，使中介機構(gòu)建立起嚴(yán)格的信用擔(dān)保制度。
3．有關(guān)投資者投資的法律完善
我國相關(guān)法律應(yīng)確立培育理性投資者的制度：首先在法律上確立問責(zé)機制，將培育理性投資的工作納入日常管理中，投資者投資出問題，誰應(yīng)對此負(fù)責(zé)，法律應(yīng)有明確答案。其次，實施長期的風(fēng)險教育戰(zhàn)略，向投資者進行“股市有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎”的思想灌輸。另外，還要建立股價波動與經(jīng)濟波動的分析體系，引導(dǎo)投資者理性預(yù)期。投資者對未來經(jīng)濟的預(yù)期是決定股價波動的重要因素，投資者應(yīng)以過去的經(jīng)濟信念為條件對未來經(jīng)濟作出預(yù)期，從而確定自己的投資策略。
(三)監(jiān)管手段的法律完善
1．證券監(jiān)管法律法規(guī)體系的完善
我國證券監(jiān)管的法律法規(guī)體系雖然已經(jīng)日漸完善，形成了以《證券法》和《公司法》為中心的包括法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章、自律規(guī)則四個層次的法律法規(guī)體系，但我國證券監(jiān)管法律法規(guī)體系無論從總體上還是細(xì)節(jié)部分都存在諸多漏洞和不足。面對21世紀(jì)的法治世界，證券監(jiān)管法律法規(guī)在對證券監(jiān)管中的作用不言而語，我們?nèi)孕杓訌妼ψC券監(jiān)管法律法規(guī)體系的重視與完善。要加快出臺《證券法》的實施細(xì)則，以便細(xì)化法律條款，增強法律的可操作性，并填補一些《證券法》無法監(jiān)管的空白；制定與《證券法》相配套的監(jiān)管證券的上市、發(fā)行、交易等環(huán)節(jié)的相關(guān)法律法規(guī)，如《證券交易法》、《證券信托法》、《證券信譽評價法》等等；進一步完善法律責(zé)任制度，使其在我國證券市場中發(fā)揮基礎(chǔ)作用，彌補投資者所遭受的損害，保護投資者利益。
2．證券監(jiān)管行政手段的法律完善
政府對證券市場的過度干預(yù)，與市場經(jīng)濟發(fā)展的基本原理是相違背的，不利于證券市場的健康、快速發(fā)展。因此要完善我國證券市場的監(jiān)管手段，正確處理好證券監(jiān)管同市場機制的關(guān)系，深化市場經(jīng)濟的觀念，減少政府對市場的干涉。盡量以市場化的監(jiān)管方式和經(jīng)濟、法律手段代替過去的政府指令和政策干預(yù)，在法律上明確界定行政干預(yù)的范圍和程序等內(nèi)容，使政府嚴(yán)格依法監(jiān)管，并從法律上體現(xiàn)證券監(jiān)管從“官本位”向“市場本位”轉(zhuǎn)化的思想。
3．證券監(jiān)管其他手段的法律完善
證券監(jiān)管除了法律手段和行政手段外，還有經(jīng)濟手段、輿論手段等等。對于經(jīng)濟手段前面也有所提及，證券監(jiān)管中的每個主體都是經(jīng)濟人，我們利用其正面的作用，可以發(fā)揮經(jīng)濟手段不可替代的潛能，如對于監(jiān)管機構(gòu)的管理者建立違法違規(guī)的懲罰機制和監(jiān)管效率的考核獎勵機制等，促進監(jiān)管者依法監(jiān)管，提高監(jiān)管效率。在法律上對新聞媒體進行授權(quán)，除了原則性規(guī)定外，更應(yīng)注重一些實施細(xì)則，從而便于輿論監(jiān)督的操作和法律保護，使輿論監(jiān)督制度化、規(guī)法化、程序化，保障其充分發(fā)揮作用。
論文摘要：我國證券市場經(jīng)過十多年的發(fā)展，已經(jīng)取得了巨大的成績，但是也存在著許多不規(guī)范、不成熟的地方。通過回顧我國證券監(jiān)管體制的歷史演變，為進一步促進證券市場的良性發(fā)展提出了若干行之有效的辦法。
一、證券監(jiān)管體制的歷史演變
中國證券監(jiān)管體制的演進是伴隨著中國證券市場的產(chǎn)生和發(fā)展而建立起來的，并隨之不斷變化的動態(tài)過程，其體制變遷及其特征與我國證券市場發(fā)展的不同階段與格局相適應(yīng)，并與市場發(fā)展的客觀需要和內(nèi)在的政府監(jiān)管目標(biāo)相吻合。我國政府對監(jiān)管體制的選擇和調(diào)整決定于我國特殊的經(jīng)濟、政治、文化、市場發(fā)展的客觀要求，經(jīng)歷了以下3個階段：
1．1981—1985年，無實體監(jiān)管部門階段
這是我國證券市場的發(fā)展萌芽期。除了國債發(fā)行之外，基本上不存在股票市場和企業(yè)債券市場。雖然于1984年公開發(fā)行了股票，但股份制試點與股票交易僅限于極其狹小范圍。該階段不存在真正的監(jiān)管體制或明確的管理主體。
2．1986—1992年，監(jiān)管體系雛形階段
總體上，我國證券市場仍處于規(guī)模極小的“嬰兒期”，與之相對應(yīng)，在政府管理層面上出現(xiàn)了若干監(jiān)管上述證券市場領(lǐng)域的部門主體，但未形成統(tǒng)一、有序、通暢的集中管理體系。監(jiān)管體制框架中的政府部門和自律組織等若干因素已出現(xiàn)，但仍表現(xiàn)出明顯的初創(chuàng)特征和摸索性質(zhì)。中國人民銀行作為中央銀行“管理企業(yè)債券、股票等有價證券，管理金融市場”被正式法規(guī)確立為證券市場主管機關(guān)。但監(jiān)管職責(zé)不明確，實踐中的管制權(quán)力缺乏集中型模式所要求的權(quán)威性和管制力度。地方政府體現(xiàn)出監(jiān)管框架中的分權(quán)性和非集中性。證券交易所的自律管理在一定程度上取代了政府管制。多部門介入的管理格局略見雛形。行業(yè)自律監(jiān)管組織尚未擔(dān)負(fù)實質(zhì)性自律職能。
3．1992一l998年，初級集中型監(jiān)管體制階段
1992年l0月，國務(wù)院證券委員會和中國證券監(jiān)督管理委員會成立，標(biāo)志著我國證券市場步人了集中型監(jiān)管體制階段。從有關(guān)資料可以看出，1996年以后，市場取得飛速發(fā)展，無論是日均成交金額還是日均開戶數(shù)都是呈現(xiàn)上升的趨勢，這充分說明了證券市場的蓬勃發(fā)展。與此相呼應(yīng)，集中型管理體系逐漸形成。確立中央監(jiān)管機構(gòu)，一部分權(quán)力根據(jù)證券活動性質(zhì)和歸口的不同劃分給國務(wù)院各部委。地方政府相當(dāng)程度地介入證券市場管理，形成了中央與地方相結(jié)合的市場管理體系。首次確立獨立于其他部門的專門性證券主管部門，擺脫了依附于財政或中國人民銀行的舊模式。一定程度上兼顧了我國證券市場發(fā)展與規(guī)范進程中所牽涉到的錯綜復(fù)雜的諸多方面的難題。但是，仍表現(xiàn)出權(quán)力分散、獨立性和權(quán)威性弱、缺乏覆蓋全國性的監(jiān)管機構(gòu)的動態(tài)特征。總體上，這個階段表現(xiàn)出多層次的、多元化以及部門分工協(xié)作的中國特色，且明顯地顯示出過渡期的特征。
二、我國證券監(jiān)管體制的現(xiàn)狀及其內(nèi)在機理
目前我國證券市場實行的是集中統(tǒng)一的監(jiān)管體系，即以政府監(jiān)管為主導(dǎo)，集中監(jiān)管和市場自律相結(jié)合的市場監(jiān)管框架。
1．監(jiān)管主體
1998年國務(wù)院批準(zhǔn)了中國證監(jiān)會的職能、內(nèi)部機構(gòu)和人員編制的“三定”方案，確定了證監(jiān)會是國務(wù)院直屬機構(gòu)，負(fù)責(zé)全國證券期貨市場，并成為取代國務(wù)院證券委員會職能的惟一最高證券監(jiān)管機構(gòu)。根據(jù)該方案的規(guī)定，證監(jiān)會將建立集中統(tǒng)一的證券期貨監(jiān)管體系，在全國各地設(shè)立派出監(jiān)管機構(gòu)并實行垂直管理，但在現(xiàn)實中，我國監(jiān)管主體存在多元化現(xiàn)象，主管部門之間關(guān)系較為復(fù)雜和不協(xié)調(diào)。
2．自律組織是資本市場監(jiān)管體制中不可或缺的一個重要組成部分
自律組織有兩種形式，即社會性的監(jiān)督組織和行業(yè)自律。前者主要包括證券業(yè)的中介服務(wù)組織如會計師事務(wù)所。后者包括兩方面：一是證券交易所的場內(nèi)自律，二是場外交易的自律，即中國證券業(yè)協(xié)會進行的自律監(jiān)管。
3．監(jiān)管法規(guī)體系
1998年以前我國證券市場和監(jiān)管是通過一系列的行政法規(guī)，包括全國性的行政法規(guī)和地方性的行政法規(guī)。1998年《證券法》的通過標(biāo)志我國證券市場依法治市進入一個嶄新的階段。《證券法》和《公司法》作為我國證券監(jiān)管的法律基礎(chǔ)和其他證券法規(guī)共同構(gòu)成證券監(jiān)管法規(guī)體系。現(xiàn)行證券監(jiān)管體制具有集權(quán)性和一元化、權(quán)威性和獨立性高、兩級管理垂直化以及自律性弱的特征。雖然仍存在自律管理作用未得到足夠重視的問題，但這個體制框架與我國證券市場現(xiàn)在高速發(fā)展相適應(yīng)。現(xiàn)行證券監(jiān)管體制的形成原因主要是針對如何克服原體制存在的內(nèi)在弊病和矛盾。
三、未來證券監(jiān)管體制的進一步完善
在全球化程度加快的大環(huán)境下，我國證券監(jiān)管體制應(yīng)當(dāng)立足國情，放眼世界，不斷健全、完善。證券監(jiān)管體制的建設(shè)，不僅關(guān)系到證券市場的發(fā)展，更關(guān)系到經(jīng)濟安全，國民經(jīng)濟的長遠發(fā)展。進一步完善證券監(jiān)管體制必須全面考慮，放眼未來，對證券監(jiān)管體制進行有效的改造。
1．加強證券監(jiān)管體制的自身建設(shè)，逐步健全與完善
證券市場是變化無窮的，只有依據(jù)客觀規(guī)律，制定完善制度才能保障市場健康運行。主要有以下幾方面：
(1)樹立科學(xué)監(jiān)管理念。監(jiān)管理念主要包括：第一，保護投資者的合法權(quán)益；第二，確保公平、高效、透明；第三，降低系統(tǒng)風(fēng)險；第四，樹立國際化意識。
(2)明確監(jiān)管職能，提高監(jiān)管水平。監(jiān)管機構(gòu)作為規(guī)則的制定者和執(zhí)行者，其職能就是保障市場的公平、公開以及公正地對待所有市場參與者，體現(xiàn)了監(jiān)管理念和目標(biāo)。相應(yīng)的權(quán)限，應(yīng)當(dāng)依據(jù)其職能而定，即僅能作為“裁判員”。并非事無巨細(xì)一概全攬，不能把“運動員”兼于一身，應(yīng)減少證監(jiān)會在監(jiān)管中的行政干預(yù)色彩，增強其對上市企業(yè)以及證券市場的各參與者的監(jiān)管手段和能力。尤其要注意的是，在監(jiān)管過程中，要加強對行為和過程的監(jiān)管，而不僅僅是對結(jié)果的監(jiān)管，對監(jiān)管者而言，行為本身比結(jié)果更值得關(guān)注。同時，改善監(jiān)管手段，提高監(jiān)管水平，努力實現(xiàn)手段的間接化、多樣化、市場化，減少政府對市場的操縱。此外，應(yīng)當(dāng)提倡監(jiān)管行為的科學(xué)化、民主化，保證公正地權(quán)衡各方利益，保護投資者信心。(3)完善監(jiān)管體系，充分發(fā)揮行業(yè)自律監(jiān)管。隨著證券市場的成熟，政府主導(dǎo)和行業(yè)自律相結(jié)合的監(jiān)管體系日益成為大多數(shù)國家選擇的主流。充分發(fā)揮兩者的優(yōu)勢，避免各自的缺憾，對于完善監(jiān)管體系是十分重要的。自律監(jiān)管具體而言包括三個方面：第一，加強自身監(jiān)管機構(gòu)的組織建設(shè)；第二，要盡快完善自律管理規(guī)則；第三，要理順證券交易所管理制度。
2．改善證券監(jiān)管的外部環(huán)境，營造良好社會氛圍
(1)健全完善相關(guān)法律制度，建立良性的立法、司法環(huán)境。證券市場的發(fā)展，要做到有法可依，依法監(jiān)管，這就要求首先要完善立法，去掉或者完善一些與現(xiàn)有政策和法規(guī)相矛盾的條文，法律是要不斷向前發(fā)展的，結(jié)合目前市場需求不斷完備證券監(jiān)管的法律制度，盡快細(xì)化證券法的相關(guān)規(guī)則，出臺相關(guān)的法律條文，形成完善的證券法規(guī)體系。其次是要加強執(zhí)法，如果沒有強有力的執(zhí)法措施，再完善的法律條文也無用，因此我們不能忽視有法必依的重要性。
(2)重構(gòu)社會信用體系，恢復(fù)我國證券市場的公信力。
論文摘要：注冊會計師的法律責(zé)任是審計理論界的難點問題，我國正著手進行修訂，美國注冊會計的法律責(zé)任及特點對我國注冊會計師的實踐有借鑒意義。
美國的證券市場是比較完善的，素有“成熟的市場”、“百年老店”之稱，其信息披露規(guī)則、市場法律法規(guī)和監(jiān)管制度都是較為健全的和有效的，人們的投資理念也是很成熟的其完善及發(fā)達是與管理當(dāng)局重視注冊會計師行業(yè)在證券市場的重要作用是分不開的。美國注冊會計師的法律責(zé)任主要有民事責(zé)任與刑事責(zé)任兩種。鑒于我國注冊會計師對第三者的民事責(zé)任皿待完善，故本文主要是介紹美國注冊會計師的民事責(zé)任，以期對我國有所借鑒。
美國注冊會計師的法律責(zé)任主要源自習(xí)慣法和成文法:下面主要分別介紹習(xí)慣法和成文法下注冊會計師對第三者的法律責(zé)任
一、習(xí)慣法下注冊會計師對于第三者的民事責(zé)任
(一)注冊會計師對受益第三者的民事責(zé)任
所謂受益第三者是指各方所簽訂合同(業(yè)務(wù)約定書)中所指明的人，此人既非要約人，又非承諾人。例如，注冊會計師知道被審計單位委托他對會計報表進行審計的目的是為了獲得某家銀行的貸款，那么這家銀行就是受益第三者。
委托單位之所以能夠取得由于注冊會計師普通過失所造成損失的賠償?shù)臋?quán)利，源自習(xí)慣法下有關(guān)合同的判例。受益第三者同樣地具有委托單位和會計師事務(wù)所所訂合同中的權(quán)利，因而也享有同等的追索權(quán)。也就是說，如果注冊會計師的過失〔包括普通過失)給依賴審定會計報表的受益第三者造成了損失. 受益第三者也可以指控注冊會計師具有過失而向法院提起訴訟，追回遭受的損失。
(二)注冊會計師對其他第三者的民事責(zé)任
委托單位和受益第三者對注冊會計師的過失具有損失賠償?shù)淖匪鳈?quán)，這是因為它們具有和會計師事務(wù)所所訂合同中的各項權(quán)利那么其他許多依賴審定會計報表卻無合同定權(quán)利的第三者是否也有追索權(quán)呢?也就是說，注冊會計師對于其他第三者是否也負(fù)有責(zé)任呢?這在習(xí)慣法下和成文法下有些不同首先看一下習(xí)慣法下注冊會計師的責(zé)任。
1931年美國厄特馬斯公司對杜羅斯會計師事務(wù)所一案，是關(guān)于注冊會計師對于第三者責(zé)任的一個劃時代的案例，它確立了‘厄特馬斯主義”的傳統(tǒng)做法。在這個案件中，被告杜羅斯會計師事務(wù)所對一家經(jīng)營橡膠進口和銷售的公司進行審計并出具了無保留意見的審計報告，但其后不久這家公司宣告破產(chǎn)。厄特馬斯公司是這家公司的應(yīng)收賬款商(企業(yè)將應(yīng)收賬款直接賣給商以期迅速獲得現(xiàn)金)，根據(jù)注冊會計師的審計意見曾給予了該公司幾次貸款。厄特馬斯公司以未能查出應(yīng)收賬款中有70萬美元欺詐為由，指控會計師事務(wù)所具有過失。紐約上訴法庭(即紐約州最高法院)的判定意見是犯有普通過失的注冊會計師不對未曾指明的第三者負(fù)責(zé);但同時法庭也認(rèn)為，如果注冊會計師犯有重大過失或欺詐行為，則應(yīng)當(dāng)對未指明的第三者負(fù)責(zé)。
可見，注冊會計師對于未指明的第三者是否負(fù)有責(zé)任，厄特馬斯主義的關(guān)鍵在于要看注冊會計師過失程度的大小一普通過失不負(fù)有責(zé)任，而重大過失和欺詐則應(yīng)當(dāng)負(fù)有責(zé)任但是自世紀(jì)年代以來，許多法院擴大了厄特馬斯主義的含義，判定具有普通過失的注冊會計師對可合理預(yù)期的第三者負(fù)有責(zé)任所謂可合理預(yù)期的第三者.是指注冊會計師在正常情況下能夠預(yù)見到將要依賴會計報表的人。例如資產(chǎn)負(fù)債表日有大額未歸還的銀行貸款，那么銀行就是可合理預(yù)期的第三者在美國，目前關(guān)于習(xí)慣法下注冊會計師對于第三者的責(zé)任仍然處于不確定狀態(tài)，一些司法權(quán)威仍然承認(rèn)厄特馬斯主義的優(yōu)先地位，認(rèn)為具有重大過失和欺詐的注冊會計師才對第三者負(fù)有責(zé)任;但同時也有些州的法院堅持認(rèn)為.具有普通過失的注冊會計師對可以合理預(yù)期的第三者也有責(zé)任:
習(xí)慣法下注冊會計師對于第三者的責(zé)任案中，舉證的責(zé)任也在原告，即當(dāng)原告(第三者)提起訴訟時，他必須向法院證明:(1)他本身受到了損失;(2)他依賴了令人誤解的已審會計報表;(3)這種依賴是他受到損失的直接原因;(4)注冊會計師具有某種程度的過失;作為被告的注冊會計師仍處于反駁原告所做指控的地位。
二、成文法下注冊會計師對第三者的民事責(zé)任
在美國，涉及注冊會計師法律責(zé)任的成文法主要有‘、1933年證券法》和《1934年證券交易法》。當(dāng)受害第三者指控注冊會計師時，首先應(yīng)當(dāng)選擇其指控是根據(jù)習(xí)慣法，還是根據(jù)成文澎如果有適用的法律的話)提出的。由于聯(lián)邦證券法和證券交易法允許集團訴訟(即某一類人，如全體股東作為原告)，并要求注冊會計師應(yīng)按照嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)行事，因此大多數(shù)指控注冊會計師的公開發(fā)行公司的股東或債券持有人，大多都根據(jù)聯(lián)邦成文法提出的。
一殘1933年證券法中關(guān)于注冊會計師對第三者民事責(zé)任的有關(guān)規(guī)定《1933年證券法芬規(guī)定:凡是公開發(fā)行證券(包括股票和債券)的公司，必須向證券交易委員會呈送登記表，其中包括由注冊會計師審計過的會計報表。如果登記表中有重大的誤述或遺漏事項，那么呈送登記表的公司和它的注冊會計師對于證券的原始購買人負(fù)有責(zé)任，注冊會計師僅對登記表中經(jīng)他審核和報告的誤述或遺漏負(fù)責(zé)。
1933年證券法飛對注冊會計師的要求頗為嚴(yán)格，表現(xiàn)在:其一是只要注冊會計師具有普通過失，就對第三者負(fù)有責(zé)任;其二是將不少舉證責(zé)任由原告轉(zhuǎn)往被告，原告(證券購買人)僅須證明他遭受了損失以及登記表是令人誤解的，而不需證明他依賴了登記表或注冊會計師具有過失。這方面的舉證責(zé)任轉(zhuǎn)往被告〔注冊會計師)但1933年證券法將有追索權(quán)的第三者限定在一組有限的投資人、證券的原始購買人
在、1933年證券法里.注冊會計師如欲避免承擔(dān)原告損失的責(zé)任，他必須向法院正面證明:他本身并無過失或他的過失并非原告受損的直接原因因此，1933年證券法建立了注冊會計師責(zé)任的最高水準(zhǔn)，他不但應(yīng)當(dāng)對其普通過失行為造成的損失負(fù)責(zé).而且必須證明他的無辜，而非單單反駁原告的非難或指控
(二)1934年證券交易法少中關(guān)于注冊會計師對第三者民事責(zé)任的有關(guān)規(guī)定
1934年證券交易法少規(guī)定，每個在證券交易委員會管轄下的公開發(fā)行公司(具有100萬美元以上的總資產(chǎn)和500位以上的股東).均須向證券交易委員會呈送經(jīng)注冊會計師審計過的年度會計報表。如果這些年度會計報表令人誤解，呈送公司和它的注冊會計師對于買賣公司證券的任何人負(fù)有責(zé)任，除非被告確能證明他本身行為出于善意，且并不知道會計報表是虛偽不實或令人誤解的。
與1933年證券法矛相比，心1934年證券交易法咨涉及的會計報表和投資者數(shù)目要多幾1933年證券法少將注冊會計師的責(zé)任限定在登記表中的會計報表和那些原始購買公司證券的投資者，但在眾1934年證券交易法中，注冊會計師要對上市公司每年的年度會計報表和買賣公司證券的任何人負(fù)責(zé)。
不過，1934年證券交易法對注冊會計師的責(zé)任有所減輕。由于《1934年證券交易法》規(guī)定“除非被告確能證明他本身行為出諸善意，且并不知道會計報表是虛偽不實或令人誤解的”。這就將注冊會計師的責(zé)任限定在重大過失或欺詐行為，而眾1933年證券法、則涉及注冊會計師的普通過失。
《1934年證券交易法、將大部分的舉證責(zé)任也轉(zhuǎn)往被告。但與《1933年證券法戶不同的是，原告應(yīng)當(dāng)向法院證明他依賴了令人誤解的會計報表，也就是說要證明這是其受損的直接原因二另一方面，戈1933年證券法》要求注冊會計師證明他并無過失。而氣1934年證券交易法、比較寬大，只要求注冊會計師證明其行為“出諸善意”(即無重大過失和欺詐)就可以了。
三、習(xí)慣法與成文法下注冊會計師法律責(zé)任的主要特點
從美國以上成文法和習(xí)慣法對于注冊會計師法律責(zé)任的有關(guān)法律規(guī)定，可以看出，美國注冊會計師法律責(zé)任主要有以下幾個特點:
(一)明確規(guī)定了注冊劊十師法律責(zé)任的確定依據(jù)
在美國，明確確定注冊會計師法律責(zé)任的主要依據(jù)是成文法和習(xí)慣法通過兩者的相互作用，使得法庭不斷重新認(rèn)定注冊會計師的作用和法律責(zé)任自從英國會計師遠涉重洋將獨立審計引進美國之后，獨立審計便在美國從無到有、從落后到先進，迅速得到了發(fā)展迄今為止，美國的獨立審計已近百年，并且其水平在國際范圍內(nèi)處于領(lǐng)先地位。相應(yīng)地，美國獨立審計法律責(zé)任在這百年的歷史過程中也逐步得以完善，在其法律責(zé)任的確定依據(jù)方面有著巨大的優(yōu)勢，成文法一般具有前瞻性不夠的缺點，并且不便于及時加以修改，但習(xí)慣法則比較靈活，通過成文法和習(xí)慣法的相互配合，互為補充，使得美國獨立審計法律責(zé)任的有關(guān)規(guī)定較為嚴(yán)密
(二)明確規(guī)定了注冊會計師承擔(dān)法律責(zé)任的形式
在美國，明確規(guī)定了注冊會計師和會計師事務(wù)所承擔(dān)法律責(zé)任的形式包括民事責(zé)任與刑事責(zé)任，而沒有行政責(zé)任。這主要是由于美國注冊會計師的管理體制所決定的。行政責(zé)任是指違反國家行政管理法規(guī)，以及單位行政管理章程所承擔(dān)的法律后果，其方式分為行政處分和行政處罰兩種。行政處分主要是指國家機關(guān)和單位對具有行政隸屬關(guān)系的違法人員的處罰;行政處罰是指特定的國家行政機關(guān)對違法單位和個人的處罰。美國注冊會計師的管理體制為注冊會計師行業(yè)自我管理，因而不存在行政責(zé)任這一法律責(zé)任形式。在涉及注冊會計師法律責(zé)任的民事訴訟案件中，原告一般都希望注冊會計師及事務(wù)所承擔(dān)賠償其經(jīng)濟損失的民事責(zé)任。如果注冊會計師、事務(wù)所的刑事訴訟成立，則連帶的民事訴訟常常使得注冊會計師及事務(wù)所要承擔(dān)相應(yīng)的民事責(zé)任，有時甚至使會計師事務(wù)所陷入了破產(chǎn)的境地。
(三)明確規(guī)定了注冊會計師對第三者的法律責(zé)任的對象、范圍和程度。
美國獨立審計承擔(dān)法律責(zé)任的對象除了客戶外，還包括其他廣泛利用財務(wù)報表和審計報告的第三者無論是習(xí)慣法還是成文法，規(guī)定注冊會計師應(yīng)承擔(dān)法律責(zé)任的對象都日益廣泛這與社會公眾對審計質(zhì)量的期望是密切相關(guān)的:‘牡會公眾是審計唯一的委托人”，隨著注冊會計師法律責(zé)任對象的擴大，社會公眾更加希望借助法律的手段實現(xiàn)和保障注冊會計師這一重要角色的作用就注冊會計師法律責(zé)任的范圍來看，審計人員必須承擔(dān)法律責(zé)任的過錯行為可以分為:違約、過失、欺詐注冊會計師在哪種過錯行為下需要對第三者承擔(dān)法律責(zé)任是最為棘手的問題美國各州在審理第三者訴訟案件時所采用的標(biāo)準(zhǔn)不一樣，同時所依據(jù)的法律也不一樣，這在客觀上造成了執(zhí)法的復(fù)雜性和不一致性就注冊會計師法律責(zé)任的程度來看，有數(shù)據(jù)表明，1995年會計師事務(wù)所面臨的訴訟賠償是其資本總額的32倍，1995年美國頒布了，、私有保證金訴訟修正法案》，其中提出了比例分擔(dān)責(zé)任的概念，即被告根據(jù)其過錯程度分別承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，相對于連帶責(zé)任來說，其承擔(dān)的法律責(zé)任的程度無疑是較為緩和了。通過對以上三個方面做出明確規(guī)定，注冊會計師對第三者的法律責(zé)任具有了比較具體的主體框架，這些都有助于注冊會計師更好地履行其對社會公眾委托人的責(zé)任和義務(wù)，從而在法律界定的范圍內(nèi)，要求注冊會計師對其實施的審計行為和所作的審計結(jié)論所造成的影響充分負(fù)責(zé)。
關(guān)鍵詞：證券市場，民事責(zé)任。
操縱證券市場民事責(zé)任構(gòu)成要件指在一般情況下構(gòu)成該類侵權(quán)行為民事責(zé)任所必須具備的條件。一般侵權(quán)行為構(gòu)成要件包括主觀過錯、違法性、損害事實、因果關(guān)系四方面。結(jié)合證券市場司法實踐，本文將操縱證券市場民事責(zé)任構(gòu)成要件列為：責(zé)任主體、操縱者主觀過錯、操縱者客觀上實施了操縱違法行為，操縱行為造成投資者損害事實、操縱證券市場民事責(zé)任的因果關(guān)系。
一、責(zé)任主體
基于投機博利或轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險的心態(tài)而持續(xù)性進行違法爆炒、惡炒，甚至聯(lián)手托市或共同打壓目標(biāo)證券的行為人均應(yīng)成為操縱證券市場民事責(zé)任的主體，具體包括發(fā)行人、發(fā)起人、上市公司、承銷商、上市推薦人、證券公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員等。
二、操縱者主觀過錯
一般認(rèn)為操縱市場主觀為故意。英、美、德等主要發(fā)達國家先后已經(jīng)放棄了謀取利益的主觀目的，我國新《證券法》也刪除了“獲取不正當(dāng)利益或者轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險”主觀目的要件。故意作為一種主觀心理狀態(tài)難以被察覺。而操縱市場表現(xiàn)形態(tài)多種多樣，操縱行為科技含量高，操縱手段隱蔽使得行為外觀與正常交易行為無明顯的差別，判斷標(biāo)準(zhǔn)和方法專業(yè)性加強，這些都不是處于市場弱勢地位的受害者能力所及的范圍。同時，操縱市場的社會危害性極大，追究操縱者民事責(zé)任的目標(biāo)不是要求在知道有操縱行為的情況下不進行交易，而是要求不能從事操縱行為，因此，操縱證券市場者使用過錯推定的歸責(zé)原則。凡實施了《證券市場操縱行為認(rèn)定辦法》規(guī)定的連續(xù)交易、約定交易、自買自賣、蠱惑交易、搶先交易、虛假申報、特定價格、特定時段交易等市場操縱行為的，除具有法定免除事由外，均推定其具有操縱證券的主觀故意。
三、操縱者客觀上實施了操縱違法行為
操縱證券市場行為的違法性已為《證券法》等法律法規(guī)和相關(guān)司法解釋所認(rèn)定，操縱證券市場行為侵害他人權(quán)益應(yīng)依法承擔(dān)法律責(zé)任，論文格式法律規(guī)定對操縱證券市場的違法制裁包括刑事制裁、行政處罰和民事索賠。依我國證券法相關(guān)規(guī)定，操縱市場行為主要有：一是連續(xù)交易操縱，又稱連續(xù)買賣，行為人通過單獨或合謀利用資金、持股或信息優(yōu)勢聯(lián)合或連續(xù)買賣，進而操縱證券交易價格、證券交易量。其特點：利用資金、持股、信息優(yōu)勢，交易具有連續(xù)性，操縱證券交易價格或交易量的程度具有限制性。二是相對委托，又稱對稱，行為人與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式進行證券交易，進而達到影響證券交易價格、證券交易量的目的。其特點：證券的相互買賣具有同種性、交易方向在交易時間與交易價格上具有相似性。三是沖洗買賣，又稱洗售，行為人通過在自己實際控制的賬戶之間進行證券交易，從而實現(xiàn)影響證券交易價格、交易量得目的。實踐中，沖洗買賣通常由同一行為人同時委托兩家證券公司就同一證券進行價格相同數(shù)量方向相反的買賣。
此外還有蠱惑交易、搶先交易、虛假申報、特定價格或特定時段交易的操縱方法。鑒于操縱證券民事侵權(quán)行為的特殊性，對于操縱行為的證明責(zé)任，若按通常的誰主張誰舉證原則，并不能滿足法律公平的要求。但若操縱市場行為己經(jīng)被中國證監(jiān)會或其他行政機關(guān)的行政處罰決定或有關(guān)刑事處罰判決所確認(rèn)，則原告可直接憑上述決定或判決事實而主張民事賠償。因此在證券市場尚不完善的時期，行政處罰前置無疑是合適的選擇。
四、操縱行為所造成的損害結(jié)果
操縱行為造成的損失應(yīng)是確定的差額損失和實際損失，原則上不含賬面損失。損失可按證券實際的合同價格或交易價格與如未受欺詐證券的真實價值之差額的方法來計算。應(yīng)包括利息損失和投資差額損失部分的傭金和印花稅的間接損失。對上市公司發(fā)行的股票因操縱行為而被停止交易時，投資者的損失客觀存在卻難以確定，為保護其利益，推定損害事實存在，以該股票停止交易前一日的收盤價為基準(zhǔn)計算損失。
五、操縱證券市場民事責(zé)任的因果關(guān)系
對操縱行為與投資者損失之間因果關(guān)系的證明，采取推定原則。原告在證明操縱行為與交易行為之間存在因果關(guān)系后，法官可以據(jù)此直接推定原告的損失與操縱行為之間具有因果關(guān)系。具有以下情形的，應(yīng)認(rèn)定存在因果關(guān)系：一是行為人實施了《證券法》第77條規(guī)定禁止的操縱證券市場行為。二是投資者投資的是與操縱證券市場行為有直接關(guān)聯(lián)的證券。三是投資者在操縱證券市場行為實施日起至結(jié)束日買入該證券并產(chǎn)生虧損。四是投資者在操縱證券市場行為實施之日至結(jié)束日期間賣出該縱的證券發(fā)生虧損。同時，被告則可通過證明原告惡意投資、證券市場固有風(fēng)險所致?lián)p失、投資者在操縱證券市場行為實施之日前已經(jīng)賣出該證券或在操縱證券市場行為結(jié)束之日及以后進行的投資等因素來免責(zé)。
依相當(dāng)因果關(guān)系論，投資者根據(jù)社會經(jīng)驗和證券市場常識只需證明在通常情況下，行為人的操縱證券市場行為可能導(dǎo)致投資者損失，即認(rèn)定因果關(guān)系存在。在證明被告的違法行為可能導(dǎo)致原告的損失時，法官可參考操縱行為和損失發(fā)生的時間、操縱行為的潛在作用、連續(xù)性和作用范圍、影響股價變動的其他因素及其作用力等因素進行認(rèn)定。
參考文獻：
論文關(guān)鍵詞 商業(yè)銀行 信息披露 制度完善
商業(yè)銀行信息披露是指將反映銀行經(jīng)營狀況的主要信息，如銀行的經(jīng)營業(yè)績、資本充足率狀況、資產(chǎn)質(zhì)量等真實、準(zhǔn)確、及時、全面地在特定時間向存款人、投資人及其他利益相關(guān)人予以公開。商業(yè)銀行對國民經(jīng)濟發(fā)展和社會穩(wěn)定都起到舉足輕重的作用，信息披露制度作為商業(yè)銀行法的核心，在市場約束、防范金融風(fēng)險、保護存款人利益等方面均具有很大作用，其發(fā)展與完善已逐漸成為金融界及法學(xué)界研究的焦點問題之一。巴塞爾委員會指出商業(yè)銀行信息披露制度的意義在于：“為了保證市場的有效運行，從而建立一個穩(wěn)定而高效的金融體系，市場參與者需要獲得準(zhǔn)確、及時的信息。此類信息應(yīng)當(dāng)及時、充分，使市場參與者了解各家銀行內(nèi)在的風(fēng)險。”豍隨著中國對外經(jīng)濟交往的逐漸頻繁，外資金融機構(gòu)在我國金融市場上的地位進一步加強，我國商業(yè)銀行的經(jīng)營環(huán)境、經(jīng)營風(fēng)險發(fā)生很大變化，完善商業(yè)銀行信息披露制度具有緊迫性和現(xiàn)實性。
一、我國商業(yè)銀行法信息披露制度的現(xiàn)狀
近年來，我國相繼出臺了多部涉及商業(yè)銀行信息披露制度的法律法規(guī)，明確了商業(yè)銀行向金融監(jiān)管機構(gòu)、存款人、投資人及其他利益相關(guān)人信息披露的義務(wù)。《商業(yè)銀行信息披露辦法》第8條第一次在法律層面上明確了商業(yè)銀行信息披露的內(nèi)容，但與巴塞爾協(xié)議和其他發(fā)達國家對信息披露的要求相比還存在一定的差距。目前，在實際操作中，我國商業(yè)銀行多以年報的形式，不同程度地對外披露信息。
第一，我國商業(yè)銀行法信息披露制度在披露程序上有其局限性。如《商業(yè)銀行法》中對信息披露的規(guī)定多為原則性規(guī)定，缺乏可供操作的具體條款。另外，《商業(yè)銀行信息披露辦法》中對信息披露的具體程序規(guī)定模糊。其他各類法律法規(guī)涉及披露的程序性內(nèi)容極少，僅有的個別條款也有很強的原則性和不可操作性。
第二，我國商業(yè)銀行法信息披露制度在披露內(nèi)容上有其局限性。《商業(yè)銀行信息披露辦法》對信息披露的內(nèi)容作了專章規(guī)定，但為指導(dǎo)性規(guī)定，并不具有法律強制性。目前，我國只有銀行間債券市場從事債券承銷和交易的銀行機構(gòu)、在證券市場進行股權(quán)和債券融資的商業(yè)銀行兩類銀行機構(gòu)需要滿足強制性信息披露的要求豎。
第三，我國商業(yè)銀行法信息披露制度在披露方法上有其局限性。《商業(yè)銀行信息披露辦法》規(guī)定：“應(yīng)將年度報告置放在商業(yè)銀行主要營業(yè)場所，確保公眾能方便、及時地查閱”、“鼓勵商業(yè)銀行通過媒體向公眾披露年度報告的主要信息”。但是在具體實踐中商業(yè)銀行往往沒有按照法律規(guī)定的方法按期、嚴(yán)格地披露信息，而上述披露辦法也沒有規(guī)定相應(yīng)的處罰措施。
第四，我國商業(yè)銀行法信息披露制度在披露形式上有其局限性。《商業(yè)銀行信息披露辦法》規(guī)定：“我國各商業(yè)銀行以年度報告的形式進行信息披露，于每個會計年度終了后的四個月內(nèi)披露”。披露形式單一，使信息披露相對人無法從多渠道獲知所披露的信息。另外，四個月的披露時間忽視了信息的時效性特征。
第五，我國商業(yè)銀行法信息披露制度的監(jiān)管機制有其局限性。首先，監(jiān)管機構(gòu)眾多，如銀監(jiān)會、中國人民銀行、證監(jiān)會、國家財政部等都對其享有監(jiān)督權(quán)，且各家監(jiān)管機構(gòu)的要求也不盡相同。其次，對監(jiān)管的規(guī)定也過于原則化，缺乏現(xiàn)實指導(dǎo)意義。另外，相關(guān)法律法規(guī)對未能按時披露信息的后果沒有明確規(guī)定。
二、對我國證券法、保險法的信息披露的借鑒
（一）我國證券法信息披露制度較完善
證券信息披露是在證券發(fā)行公司于證券的發(fā)行與流通諸環(huán)節(jié)中，為維護公司股東和債權(quán)人的合法權(quán)益，依法將與證券相關(guān)的一切真實信息予以公開，以供投資者作證券投資判斷參考的法律制度。信息披露制度在證券法中居于核心地位。隨著證券法律規(guī)范的不斷完善和證券監(jiān)管部門不斷強化證券市場的信息披露行為，我國證券市場已建立了較為科學(xué)合理的制度體系。
《證券法》中對信息披露的要求比《公司法》更加明確具體，我國《證券法》第36條規(guī)定：“發(fā)行人、上市公司依法披露的信息，必須真實、準(zhǔn)確、完整，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。”中國證券監(jiān)督管理委員會關(guān)于印發(fā)《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號（2007年修訂稿）》規(guī)定了上市公司應(yīng)當(dāng)披露的內(nèi)容，包括重要提示及目錄、公司基本情況簡介等十項重要內(nèi)容。另外，《證券法》第十一章法律責(zé)任部分和《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》第七章調(diào)查與處罰部分對于違反上市公司信息披露制度、進行虛假陳述的相關(guān)當(dāng)事人需要承擔(dān)的責(zé)任進行了明確的規(guī)定。
我國對證券市場信息披露進行全方位、多角度的監(jiān)管，明確了證監(jiān)會為監(jiān)管的實施機構(gòu)，并賦予證券業(yè)自律組織一定的監(jiān)管權(quán)力。首先，對證券發(fā)行的監(jiān)管，證券發(fā)行人提供的各種報告必須真實、準(zhǔn)確、完整，而且明確規(guī)定因存在虛假記載等致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、承銷的證券公司應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任；其次，對證券公司的監(jiān)管，證券公司不得以不正當(dāng)競爭手段招攬證券承銷業(yè)務(wù)，證券公司承銷股票發(fā)行，應(yīng)當(dāng)對公開募集文件的真實性、準(zhǔn)確性、完整性進行核查，另外，證券公司對有關(guān)報告失真承擔(dān)責(zé)任；最后，對中介機構(gòu)的監(jiān)管，《證券法》第201條規(guī)定：“為股票的發(fā)行、上市、交易出具審計報告、資產(chǎn)評估報告或者法律意見書等文件的證券服務(wù)機構(gòu)和人員，違反本法第四十五條的規(guī)定買賣股票的，責(zé)令依法處理非法持有的股票，沒收違法所得，并處以買賣股票等值以下的罰款。”
（二）我國保險法信息披露制度較完善
保險信息披露制度分為廣義和狹義的保險信息披露，前者指保險機構(gòu)按照法律法規(guī)和有關(guān)政策，向保險利益相關(guān)者、政府有關(guān)部門、社會公眾等提供有關(guān)機構(gòu)、產(chǎn)品、業(yè)務(wù)和財務(wù)經(jīng)營情況等信息。后者指保險機構(gòu)按照有關(guān)法律法規(guī)和其他政策規(guī)定，向社會公眾等非特定的信息使用者提供有關(guān)機構(gòu)、產(chǎn)品、業(yè)務(wù)和財務(wù)經(jīng)營情況的信息。保險信息披露包括保險人信息披露和投保人信息披露，前者主要通過列明和說明兩種方式進行披露，后者主要通過陳述和通知兩種方式進行披露。我國保險法信息披露制度經(jīng)過長期發(fā)展已趨于完善。
我國先后頒布了一批與保險信息披露相關(guān)的法律法規(guī)，主要有《中華人民共和國保險法》、《外資保險公司管理條例》、《公開發(fā)行證券公司信息披露編報規(guī)則》中第3號《保險公司招股說明書內(nèi)容與格式特別規(guī)定》和第4號《保險公司財務(wù)報表附注特別規(guī)定》、《投資連接保險管理暫行辦法》、《人身保險新型產(chǎn)品信息披露管理暫行辦法》、《人身保險新型產(chǎn)品若干事項的公告》、《保險公司償付能力報告編報規(guī)則—準(zhǔn)則公告第1號：固定資產(chǎn)、土地使用權(quán)和計算機軟件》（征求意見稿）和《保險政務(wù)信息工作管理辦法》等。
保險法信息披露制度在發(fā)展過程中形成自身的一般性原則，這些原則對保險信息披露制度的建立和完善起到監(jiān)督作用，并保證了保險信息披露的質(zhì)量。包括客觀性原則、及時性原則、充分性原則、重要性原則、可比性和一貫性原則。
三、完善商業(yè)銀行法信息披露制度的建議
基于商業(yè)銀行法信息披露制度的缺陷，借鑒我國證券法、保險法信息披露制度，提出完善我國商業(yè)銀行法信息披露制度的建議。
（一）建立和完善一系列商業(yè)銀行法信息披露法律制度
約翰·羅爾斯在《正義論》中對法律制度作出了一個開創(chuàng)性的定義：“法律制度是一種給理性的個人以調(diào)整其行為并提供社會合作框架的公共規(guī)則的強制秩序。”從法律層面上，我國相關(guān)立法機構(gòu)應(yīng)推進相關(guān)法律法規(guī)的出臺，如《商業(yè)銀行信息披露操作規(guī)則》等具體規(guī)定信息披露的程序及未按要求進行信息披露的法律后果。另外，相關(guān)部門應(yīng)當(dāng)加快出臺實施細(xì)則，細(xì)化法律條款，制定配套措施，使法律法規(guī)更具有可操作性。最終構(gòu)建完善的信息披露法律制度，在法律層面上做到統(tǒng)一、規(guī)范的規(guī)定。
（二）建立完善的商業(yè)銀行信息披露制度監(jiān)管機制
我國應(yīng)借鑒經(jīng)驗建立起集政府監(jiān)管、公眾監(jiān)管、行業(yè)自律監(jiān)管等為一體的監(jiān)管機制。首先，政府監(jiān)管應(yīng)完善監(jiān)管組織體系、提高監(jiān)管水平。建立銀監(jiān)會與各有關(guān)部門的有效信息溝通系統(tǒng)，補充完善《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》等法律的內(nèi)容，另外，全面提高信息披露監(jiān)管人員的素質(zhì)。政府監(jiān)管應(yīng)該根據(jù)我國經(jīng)濟、金融發(fā)展需要以及國際銀行業(yè)的發(fā)展需要，不斷改善、提高銀行財務(wù)信息披露的要求，同時采取從點到面、由淺入深的方式進行試點，把銀行的信息披露規(guī)范試點的成果分階段逐步適用于全部商業(yè)銀行，逐步提高我國商業(yè)銀行的整體披露水準(zhǔn)。其次，重視公眾監(jiān)督和行業(yè)自律監(jiān)督在信息披露監(jiān)督方面的作用。
（三）落實違法信息披露的法律責(zé)任
全面落實法律責(zé)任是信息披露法律有效規(guī)制的最終保障，商業(yè)銀行違反信息披露規(guī)定根據(jù)不同情況分為民事責(zé)任、行政責(zé)任和刑事責(zé)任。民事責(zé)任的主旨在于通過彌補受害一方的個體利益來實現(xiàn)法律的公平與價值。在民事責(zé)任歸責(zé)原則方面，除發(fā)起人和發(fā)行人承擔(dān)無過錯責(zé)任外，其余責(zé)任人可考慮承擔(dān)過錯推定責(zé)任。此外，還應(yīng)細(xì)化民事責(zé)任的實體要件，完善民事賠償責(zé)任條款；明確對違反信息披露規(guī)定的責(zé)任認(rèn)定；適用懲罰性賠償原則等。
關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 信息披露制度
一、資產(chǎn)證券化信息披露規(guī)則的概述
證券化交易信息披露的基本原則：與交易有關(guān)的各環(huán)節(jié)的信息披露應(yīng)是定期的、持續(xù)性的；充分披露；披露的內(nèi)容和格式應(yīng)盡量標(biāo)準(zhǔn)化，尤其是對相同產(chǎn)品的披露；披露應(yīng)盡量公開化，易取得。資產(chǎn)證券化信息披露的特點如下：不關(guān)注證券發(fā)行人自身信用，而側(cè)重對基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券收益償付環(huán)節(jié)的信息披露；公募發(fā)行的資產(chǎn)支持證券必須取得信用評級機構(gòu)的信用等級，信用等級及評級報告是資產(chǎn)支持證券信息披露的重要組成部分；私募發(fā)行的資產(chǎn)支持證券能得到信息披露上的豁免，也不必取得信用評級。
二、資產(chǎn)支持證券信息披露制度存在的問題
（一）現(xiàn)行信息披露規(guī)則
國際國內(nèi)在披露框架上區(qū)別不大，有關(guān)國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露的管理規(guī)定主要見人行《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》及《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項公告》。我國尚無專門立法，依賴監(jiān)管部門的部門規(guī)章或其他法律文件來規(guī)范資產(chǎn)證券化活動。銀監(jiān)會《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》；財政部《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》；人行、銀監(jiān)會《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》（以下用《試點管理辦法》）等等。
（二）我國資產(chǎn)證券化信息披露存在問題
在交易所市場層面，對于在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中信息披露的要求規(guī)定相對籠統(tǒng)。例如，《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》中僅要求管理人、托管人應(yīng)當(dāng)自每個會計年度結(jié)束之日起3個月內(nèi)向資產(chǎn)支持證券投資者披露年度資產(chǎn)管理報告、年度托管報告。管理人及其他信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)按照本規(guī)定及所附《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露指引》（以下簡稱《信息披露指引》）履行信息披露和報送義務(wù)。證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、中國證券業(yè)協(xié)會、中國基金業(yè)協(xié)會可以根據(jù)本規(guī)定及《信息披露指引》制定信息披露規(guī)則。（第41條）管理人、托管人應(yīng)當(dāng)自每年4月30日之前向資產(chǎn)支持證券投資者披露上年度資產(chǎn)管理報告、年度托管報告。（第14條）對于設(shè)立不足兩個月的，管理人可以不編制年度資產(chǎn)管理報告。
深圳交易所于2013年4月23日的《深圳證券交易所資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)指引》中亦只規(guī)定了管理人、托管人應(yīng)當(dāng)履行定期報告與臨時報告義務(wù)，及時、公平地披露對資產(chǎn)支持證券可能產(chǎn)生重大影響的信息，但是并未闡明“可能產(chǎn)生重大影響的信息”的具體內(nèi)容及范圍。
在銀行間市場，現(xiàn)行的《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》中規(guī)定受托機構(gòu)應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)支持證券發(fā)行前和存續(xù)期間依法披露信托財產(chǎn)和資產(chǎn)支持證券信息。信息披露應(yīng)通過人行指定媒體進行。受托機構(gòu)及相關(guān)知情人在信息披露前不得泄露其內(nèi)容。受托機構(gòu)應(yīng)保證信息披露真實、準(zhǔn)確、完整、及時，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏。同時，人行于2005年6月13日的《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》規(guī)定了“資產(chǎn)支持證券發(fā)起機構(gòu)和接受受托機構(gòu)委托為證券化提供服務(wù)的機構(gòu)”的信息披露義務(wù)、信息披露的時間和內(nèi)容等。就基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項，人行還于2007年8月21日的《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項公告》，要求信貸資產(chǎn)證券化試點各參與機構(gòu)高度重視基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露工作，嚴(yán)格按照相關(guān)規(guī)章的要求披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息，切實保護投資者利益，防范風(fēng)險。《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項公告》還要求《發(fā)行說明書》必須披露投資者在資產(chǎn)支持證券發(fā)行期限內(nèi)查閱基礎(chǔ)資產(chǎn)池全部具體信息的途徑和方法等。可見，銀行間市場對于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的信息披露要求相對完善，但交易所市場的信息披露要求有待詳細(xì)制定。
三、域外資產(chǎn)證券化信息披露法律規(guī)制
美國資產(chǎn)證券化信息披露法律規(guī)制：
第一，1933年美國《證券法》。確立了強制性信息披露制度，有效的信息披露監(jiān)管成為美國證券業(yè)繁榮發(fā)展的功臣。后來，資產(chǎn)證券化誕生，為鼓勵金融創(chuàng)新和金融自由化，美國金融監(jiān)管部門對資產(chǎn)證券化實行“注冊制”，[1]部分產(chǎn)品能獲得注冊登記豁免。這實際上是讓資產(chǎn)證券化產(chǎn)品排除適用“完全信息披露”要求。1982年SEC又頒布了D條例，擴大了資產(chǎn)證券化私募機制的豁免范圍。
但《1933年證券法》同時也規(guī)定了登記豁免制度。[2]第3條（a）款（2）-（8）項規(guī)定了豁免登記的證券種類，對于這些種類的證券，不管誰是交易當(dāng)事人或以何種方式進行交易，證券都可以免予登記。
第二，SEC在1990年通過了144A規(guī)則。[3]該規(guī)則明確了“合格機構(gòu)”的地位，規(guī)定發(fā)行人或交易商以外的人依據(jù)該規(guī)則發(fā)行或出售證券視為沒有參與發(fā)售，因而不屬于承銷商；交易商依據(jù)該規(guī)則發(fā)行和出售證券應(yīng)視為不是發(fā)售參與者，不屬于承銷商，該等證券不應(yīng)被視為公開發(fā)行。這項被稱為“美國私募發(fā)行市場自由化表現(xiàn)的規(guī)則”對于資產(chǎn)支持證券市場來說非常重要，因為這個市場上的主要參與者都是機構(gòu)投資者。
由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分層結(jié)構(gòu)簡單，信息不對稱程度低，安全性較高，在放松的監(jiān)管模式下資產(chǎn)證券化市場并未出現(xiàn)大問題。此時，美國金融監(jiān)管更為寬松，幾乎所有的CDO產(chǎn)品不必在美國證券交易委員會（下稱“SEC”）登記，高風(fēng)險的抵押擔(dān)保債券（CMO）、信貸資產(chǎn)的證券化的品種擔(dān)保貸款憑證（CLO）、市場流動債券的再證券化品種擔(dān)保債券憑證（CBO）、信用違約互換（CDS）等，市場幾乎不受監(jiān)管。
第三，SEC于2004年12月了《ABS和MBS證券信息披露規(guī)則》。在危機爆發(fā)前，美國的監(jiān)管機構(gòu)開始意識到資產(chǎn)證券化信息披露制度存在漏洞，遂對資產(chǎn)證券化的信息披露制度進行了改良，SEC于2004年12月了《ABS和MBS證券信息披露規(guī)則》，其中核心部分是REGULATION AB（下稱“規(guī)則AB”），規(guī)則AB共有24個條文，其中有關(guān)信息披露的條文共12條，這些條文首次專門針對ABS的信息披露作出詳細(xì)規(guī)制。
美國對ABS的信息披露要求主要體現(xiàn)在Regulation AB中。其主要內(nèi)容包括交易描述、交易結(jié)構(gòu)及涉及的風(fēng)險；資產(chǎn)池信息：基礎(chǔ)資產(chǎn)信息、靜態(tài)資產(chǎn)池、基礎(chǔ)資產(chǎn)主要義務(wù)人；交易各方信息：發(fā)起人、發(fā)行主體、服務(wù)商、受托機構(gòu)、資金保管機構(gòu)信用增級及特定衍生工具；信用評級；關(guān)聯(lián)交易、稅收、訴訟和仲裁以及其他額外信息；資產(chǎn)池表現(xiàn)和分配信息；服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和資產(chǎn)服務(wù)商履約情況。如果有助于理解，則以表格方式提供各類證券的信息。對于所發(fā)行證券的投資者而言，如果可能存在任何不同的風(fēng)險，即需披露這種證券和風(fēng)險類型及內(nèi)容。
第四，2008年金融危機之后相關(guān)規(guī)制。美國的證券化法律規(guī)制改革中對信息披露規(guī)定如下[4]：第一，增強報告、披露。第二，資產(chǎn)支持證券陳述和擔(dān)保。自該法頒布之日起180日內(nèi)，SEC將頒布規(guī)則，要求信用評級報告說明資產(chǎn)支持證券的陳述、擔(dān)保和執(zhí)法機制與類似證券有何不同。第三，取消注冊豁免。第四，資產(chǎn)支持證券的注冊說明。自該法頒布之日起180日內(nèi)，SEC將頒布規(guī)則，要求資產(chǎn)支持證券發(fā)行人審查資產(chǎn)支持證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)，并披露審查性質(zhì)。
第五，2010年7月21日：《多德―弗蘭克華爾街改革和消費者保護法》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act），（下簡稱“《Dodd-Frank法案》”）。把資產(chǎn)支持證券重新納入美國證券法監(jiān)管框架內(nèi)。《Dodd-Frank法案》廢除了《1933年證券法》對某些抵押貸款支持證券的注冊豁免以及《1934年證券交易法》對由少于300人所持有的ABS備案要求的豁免，同時授權(quán)SEC對不同的ABS類別作出不同的暫停或終止的規(guī)定。
擴大了發(fā)行人對于標(biāo)的資產(chǎn)信息的披露范圍。《Dodd-Frank法案》要求，針對各種類或各檔資產(chǎn)支持證券，SEC都必須頒布法律，要求資產(chǎn)支持證券的各個發(fā)行人公開有關(guān)擔(dān)保該證券資產(chǎn)的信息。在頒布這些法律時，SEC必須為資產(chǎn)支持證券發(fā)行人所提供的數(shù)據(jù)的規(guī)格設(shè)定一個標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行人至少公開其資產(chǎn)等級或者貸款等級的數(shù)據(jù)。
法案還要求SEC對ABS市場中的陳述和保證的使用作出規(guī)定，并要求對“承銷缺陷”“盡職調(diào)查服務(wù)”和“盡職調(diào)查分析結(jié)果”進行披露。參照美國改革的經(jīng)驗，信用評級機構(gòu)應(yīng)當(dāng)披露證券化過程中陳述與保證的情況。信用評級機還應(yīng)該披露機構(gòu)信用評級的歷史紀(jì)錄，使投資者能夠正確評價機構(gòu)的獨立性、公正性和信用評級的準(zhǔn)確性。另外，SEC對第三方審慎履職的要求也值得借鑒，其中規(guī)定“第三方可以提供證券化資產(chǎn)的評估報告，但是必須滿足下列任何條件：第一，在報告中明確同意以專家身份提供評估意見；第二，發(fā)行人采納其評估結(jié)果。第三方的評估過程以及評估結(jié)果必須得到充分披露，發(fā)行人必須保證公眾可以獲得任何第三方的評估意見和評估結(jié)果。”[5]
美國SEC修訂了《Regulation AB》，要求放貸機構(gòu)說明各個放貸機構(gòu)發(fā)放的貸款的信息、提供的補償措施的性質(zhì)和程度、留存的5%信用風(fēng)險在放貸機構(gòu)和發(fā)行人之間的分配情況，以及各個放貸機構(gòu)已實現(xiàn)和未實現(xiàn)的回購交易并聲明保證回購或替換基礎(chǔ)資產(chǎn)不違反相關(guān)的資產(chǎn)支持證券交易要求。
四、信息披露未來趨勢――信息披露制度的完善路徑
從上述美國關(guān)于資產(chǎn)證券化信息披露的規(guī)定，筆者得到以下啟示：
（一）進一步拓寬信息披露內(nèi)容
就規(guī)定比較完善的《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》以及《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項公告》均是主要從資產(chǎn)池角度規(guī)定信息披露的要求，缺乏對于發(fā)行主體（即SPV）以及資產(chǎn)證券化中相關(guān)服務(wù)機構(gòu)信息披露的要求。故筆者認(rèn)為必須在立法層面堅持從縱向和橫向兩方面構(gòu)建信息披露體系。縱向方面主要包括基礎(chǔ)資產(chǎn)的初始選擇和集合之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用增級之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流收入分配之信息披露等。橫向信息披露主要圍繞著SPV而橫向展開，包括資產(chǎn)證券化中SPV對外委托服務(wù)之信息披露、SPV風(fēng)險防范狀況之信息披露、SPV治理結(jié)構(gòu)與經(jīng)營狀況之信息披露等。當(dāng)然上述具體的披露要求可根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模與計劃管理人的類別進行特定的細(xì)化，以達到加強對投資者的風(fēng)險提示和防范意識，保護投資者知情權(quán)，樹立投資信心的目標(biāo)。
（二）借鑒統(tǒng)一銀行間市場與交易所市場信息披露規(guī)則
資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)無論是在銀行間市場還是在交易所市場開展，均是一種結(jié)構(gòu)性融資活動，均采用發(fā)行證券的方式予以出售，其目的均是最大化提高資產(chǎn)的流動性。故我們認(rèn)為，鑒于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在兩個市場發(fā)行的業(yè)務(wù)性質(zhì)與交易本質(zhì)上的一致性，其在信息披露方面亦存在共性部分，應(yīng)當(dāng)相互借鑒統(tǒng)一，如兩者的信息披露規(guī)則中均應(yīng)當(dāng)包括SPV以及基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)信息
應(yīng)盡快統(tǒng)一銀行間市場與交易所市場，結(jié)束兩者的分割狀態(tài)；資產(chǎn)證券化的投資主體魚須擴大；需建立一個統(tǒng)一的法律框架，完善資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)制度建設(shè)；進入資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)池的選擇標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該更加明確、透明，并具有更加嚴(yán)格的審核與評估機制；應(yīng)規(guī)范證券化交易中的信息披露制度，尤其是對于進入資產(chǎn)池的資產(chǎn)質(zhì)量狀況以及這些資產(chǎn)背后的企業(yè)信息和項目信息，應(yīng)進行更加充分地披露，讓投資者有更深刻的了解。
（三）針對產(chǎn)品類別（如MBS，ABS等）分別制定披露標(biāo)準(zhǔn)
我國制定資產(chǎn)證券化相關(guān)披露標(biāo)準(zhǔn)的時候，應(yīng)該借鑒美國的經(jīng)驗，根據(jù)不同的產(chǎn)品類別分別制定披露標(biāo)準(zhǔn)，MBS、ABS、CDO、CDS、CMO、CLO、CBO等制定不同的標(biāo)準(zhǔn)，在強調(diào)注冊制的時候，不能夠開過大的豁免口子，這樣整個金融市場會有序運行，對于保護消費者和投資者是十分必要的。
（四）披露格式和方式的標(biāo)準(zhǔn)化
目前我國資產(chǎn)證券化有部分披露信息，區(qū)分公募和私募分別制定標(biāo)準(zhǔn)，但是因為我國沒有專門的資產(chǎn)證券化的法律來規(guī)制，導(dǎo)致各種法律法規(guī)參差不齊，且沒有統(tǒng)一的格式和方式，筆者在最初的資產(chǎn)證券化披露的原則就指出：信息披露格式和方式盡量采用標(biāo)準(zhǔn)化，尤其是同類產(chǎn)品的信息披露，我國目前對此還不是非常重視，需要引起大家的足夠重視。
（五）加強全球合作
縱觀美國的資產(chǎn)證券化發(fā)展史以及歐洲各國資產(chǎn)證券化的發(fā)展，我國目前的資產(chǎn)證券化本來起點低，加上各種法律法規(guī)的不健全，整體的發(fā)展水平比較低，但隨著經(jīng)濟的發(fā)展，我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展迅速，這不僅僅需要我國相關(guān)配套設(shè)施和配套法律的完善，還需要和先進國家加強全球合作。
（作者單位為華東政法大學(xué)）
參考文獻
[1]黃勇.資產(chǎn)證券化信息披露不實陳述之法律責(zé)任研究[J].湖北社會科學(xué)，2014（12）.
[2]李健男.次貸危機與資產(chǎn)證券化信息披露制度的重構(gòu)[J].時代法學(xué)，2011.
[3]于朝印.特定目的信托法律規(guī)制研究[D].西南政法大學(xué)博士論文，2012.
[4]洪艷蓉.資產(chǎn)證券化法律問題研究[M].北京：北京大學(xué)出版社，2004.
[5]劉倩云.備案制下信貸資產(chǎn)證券化信息披露制度的完善[A] .證券法律評論[C]. 2015.
[6]甘勇.資產(chǎn)證券化的法律問題比較研究[M].武漢：武漢大學(xué)出版社，2008.
【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；評級；道德風(fēng)險
20世紀(jì)80年代，資產(chǎn)證券化發(fā)端于美國，是世界金融領(lǐng)域近三十年發(fā)展最快的金融創(chuàng)新工具。在很長一段時間，華爾街都流行著這樣一句話，“只要資產(chǎn)能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，將它證券化。”相對而言，我國資產(chǎn)證券化的起步較晚，2005年之前，這一產(chǎn)品的推進仍然極為遲緩。2005年，隨著國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行作為資產(chǎn)證券化試點地位的確立以及之前一系列配套政策法規(guī)的相繼出臺，各家金融機構(gòu)積極準(zhǔn)備嘗試，我國的證券化市場邁開了從理論走向?qū)嵺`的重要一步。就在各國紛紛嘗試資產(chǎn)證券化的時候，美國的次貸危機爆發(fā)了，次貸危機不僅嚴(yán)重阻礙了世界經(jīng)濟的發(fā)展，也大大延緩了中國金融衍生品的發(fā)展，中國的資產(chǎn)證券化也在2009年開始一度陷入沉寂。直到2012年，監(jiān)管部門開始新一輪的資產(chǎn)證券化的試點。
一、資產(chǎn)證券化的概念
資產(chǎn)證券化是將一組流動性較差的貸款或者其他債務(wù)工具進行一系列的組合，將之包裝，使該組資產(chǎn)在可預(yù)見的未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流保持相對穩(wěn)定，在此基礎(chǔ)上配以相應(yīng)的信用增級，將該組資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌錾狭鲃樱庞玫燃壧岣叩膫C券的技術(shù)和過程。具體來說，就是發(fā)起人把其持有的不能變現(xiàn)的流動性較差的資產(chǎn)，分類整理，一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體以該組資產(chǎn)作為擔(dān)保發(fā)行資產(chǎn)支持證券，收歸購買資金的一個技術(shù)和過程。
二、資產(chǎn)證券化相比傳統(tǒng)處置方式的優(yōu)勢
資產(chǎn)證券化并非以資產(chǎn)優(yōu)良為前提，而是以賣方投資者是否能達到利益的平衡為前提。傳統(tǒng)處置方式需要銀行一對一地和債務(wù)企業(yè)交清，回收時間長且不確定性大，收回金額取決于回收力度，企業(yè)意愿和能力，還需要將轉(zhuǎn)化后資產(chǎn)再次處置變現(xiàn)，其實際回收現(xiàn)金取決于再次變現(xiàn)時機和市場環(huán)境。而資產(chǎn)證券化不僅能滿足批量處置的要求，而且其現(xiàn)金回收速度不必受債務(wù)人實際還款時間的制約，可達到提前變現(xiàn)和風(fēng)險剝離的目的，處置速度和現(xiàn)金回收速度明顯快于傳統(tǒng)處置方式，而且可以使銀行財務(wù)報表能得到盡快改善。
三、實行不良資產(chǎn)證券化的必要性和經(jīng)濟意義
1.有利于盤活銀行的不良資產(chǎn)。證券化是將信貸資產(chǎn)集中起來進行結(jié)構(gòu)重組，并重新分割為證券轉(zhuǎn)手給市場上的投資者。首先，通過有效的信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)化重組并重新分割為證券，可使之具有與原資產(chǎn)不同的現(xiàn)金流量結(jié)構(gòu)特征，消除原不良資產(chǎn)的缺陷，利用優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和不良資產(chǎn)關(guān)聯(lián)方法，把原不良資產(chǎn)“推出去”。其次，原來不良資產(chǎn)變得可以在市場上流動交易，間接的讓原不良資產(chǎn)獲得證券的流動性，緩解銀行的流動性壓力，再次通過信用增級的效用，使資產(chǎn)支撐的證券獲得較高的信用等級，這樣可以改善不良資產(chǎn)本質(zhì)弱點，使之通過外源的資金信用支持來提高其資信級別，并實現(xiàn)流動性目標(biāo)。
2.有助于提高資本充足率。銀行不良資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表之外，有效減少了資本充足率中的分母“加權(quán)風(fēng)險資產(chǎn)”總額，從而提高了資本充足率。
3.分散和轉(zhuǎn)移了風(fēng)險。資產(chǎn)證券化具有隔離基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起人實體風(fēng)險以及轉(zhuǎn)移，重組相關(guān)的信用與市場風(fēng)險等風(fēng)險管理的功能。其交易機制為投資者提供了轉(zhuǎn)移風(fēng)險和重新分配的市場機會。
4.實現(xiàn)了低成本融資。資產(chǎn)證券化可將物質(zhì)屬性上不可分割并在位置上受時空限制的財產(chǎn)實體分割為可轉(zhuǎn)讓或流通的標(biāo)準(zhǔn)化單位的證券合約，并可使其所有權(quán)的運動及其權(quán)益的實現(xiàn)與其客體的時機運營狀況相分離，以最低費用成本推動金融資本的高效流動與重組。
5.提高了資本利用率。隨著計算機與高科技，信息技術(shù)在金融業(yè)的廣泛應(yīng)用，證券化金融工具的交易成本將會越來越低，尤其是商業(yè)銀行往往會因為壞賬損失準(zhǔn)備金，存款保險，最低資本充足率等相應(yīng)的加大交易成本，而資產(chǎn)證券化則可以使金融工具的二級市場交易降低成本，并為低成本的證券發(fā)行提供支持機制。
6.獲得利潤。商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化工作中提供服務(wù)，可獲得中間業(yè)務(wù)收入，如托管，資產(chǎn)管理收入。同時還可獲得一定套利，如資本利得，通過證券化交易可獲得風(fēng)險溢價。
四、我國不良資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題
2013年8月28日，國務(wù)院常務(wù)會議決定進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點工作。會議確定，要在嚴(yán)格控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上，循序漸進，穩(wěn)步推進試點工作。一要在實行總量控制的前提下，擴大信貸資產(chǎn)證券化試點規(guī)模；二要在資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上，將有效信貸向經(jīng)濟發(fā)展的薄弱環(huán)節(jié)和重點領(lǐng)域傾斜；三要充分發(fā)揮金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機制作用，加強證券化業(yè)務(wù)各環(huán)節(jié)的審慎監(jiān)管，及時消除各類風(fēng)險隱患。11月18日，國家開發(fā)銀行成功發(fā)行了首單80億元的“2013年第一期開元鐵路專項信貸資產(chǎn)支持證券。”
當(dāng)然我國不良資產(chǎn)證券化中存在一些問題：
1.法律制度方面存在障礙。比如在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中，優(yōu)先權(quán)益如何鑒定出售；在資產(chǎn)證券化中關(guān)于的稅收、會計、產(chǎn)品交易的法律法規(guī)不完善；信息披露也不透明。
2.配套環(huán)境方面不完善。我國一級市場不發(fā)達，二級市場流動性差；在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓登記上，無法在法律上確認(rèn)是否真實出售；在《證券法》中也沒有直接適用于資產(chǎn)支持證券方面的明確規(guī)定。
3.在會計和稅收制度不完善。在會計上設(shè)計出售或融資確定，合并問題，剩余權(quán)益如何投資，SPV是否需要和證券化發(fā)起人合并報表以及證券化資產(chǎn)的定價，資產(chǎn)證券發(fā)行的會計處理，我國尚無相應(yīng)的規(guī)定。
4.權(quán)威中介機構(gòu)的缺失，我國資產(chǎn)評估業(yè)和資信評估業(yè)比較的落后。主要體現(xiàn)在管理工作不規(guī)范，獨立性差以及投資者對于評級機構(gòu)認(rèn)識不足。
5.我國實行利率匯率管制體制，使得利率、匯率不能真實反映資產(chǎn)價格。
6.信用制度障礙。證券化的資產(chǎn)必須具備：持續(xù)一定時期的低違約、低損失率的歷史記錄；原所有者已經(jīng)持有資產(chǎn)一定時間且具有良好的信用記錄；金融資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)、高質(zhì)量的合同條款，確保原持有人對資產(chǎn)擁有完整所有權(quán)；而這些條件我國都不具備。
7.商業(yè)銀行的道德風(fēng)險。資產(chǎn)證券化能夠給銀行帶來很多的益處，但同時也存在道德風(fēng)險：如果銀行資產(chǎn)證券化能順利實現(xiàn)，銀行就將不良貸款的風(fēng)險成功地轉(zhuǎn)嫁給市場上的投資者，由于投資者信息不對稱，不會對高風(fēng)險貸款要求更高的收益率，這部分超額報酬就歸銀行所擁有。同時銀行對于不良資產(chǎn)證券化，不僅得到了中介費用，同時也不在資產(chǎn)負(fù)債表上反映出來，為了追求更高的利潤，銀行會降低某些貸款者的信用等級要求，增加高風(fēng)險貸款數(shù)量，而通過證券化將這些資產(chǎn)包裝上市后，如果貸款者不能償還本息，將會引起大規(guī)模的支付危機，進而影響整個金融體系的穩(wěn)定性。
五、國內(nèi)外不良資產(chǎn)證券化案例
20世紀(jì)80年代，美國政府為解決儲貸危機而設(shè)計了重組信托公司。它接受了美國2000多家發(fā)生了流動性困難，面臨支付風(fēng)險的儲蓄貸款機構(gòu)的全部資產(chǎn)。為降低銀行面臨的流動性風(fēng)險，使風(fēng)險得到分散，它將房地產(chǎn)抵押期限長、占壓資金多，并且流動性較差的資產(chǎn)進行了證券化，達到迅速回收現(xiàn)金的目標(biāo)。1991年6月，它發(fā)起了第一筆總額為5000萬美元的證券化交易。以此為開端，在隨后幾年的時間里經(jīng)常發(fā)起證券化交易，每月的平均交易額高達19億美元。重組信托公司通過證券化，出售接管，監(jiān)護的機構(gòu)資產(chǎn)和公司貸款共計424億美元。
我國不良資產(chǎn)證券化嘗試開始于2003年，由信達資產(chǎn)管理公司與國外銀行共同合作處置100億元的不良資產(chǎn)。根據(jù)銀監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)，進入2007年，經(jīng)過7年艱苦努力，在收購的1.4萬億元不良資產(chǎn)中（除去4050億元的債轉(zhuǎn)股）已經(jīng)處置了不良資產(chǎn)近1萬億元左右，累計回收現(xiàn)金1865億元，占處置不良資產(chǎn)的24。2%，基本完成了預(yù)期任務(wù)。
六、對于我國不良資產(chǎn)證券化過程中出現(xiàn)問題的對策
1.須建立健全的法律體系。對于每筆證券化交易來說，必須建立完善的法律體系以保護投資者在基礎(chǔ)資產(chǎn)中的合法利益，最重要的是，當(dāng)發(fā)起人或者賣方處于破產(chǎn)境地時，法律應(yīng)該保護投資者對證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)的追討權(quán)。完善《公司法》，《信托法》，《信托業(yè)法》，《物權(quán)法》，《證券法》，《稅法》，《擔(dān)保法》等法律法規(guī)。
2.完善相應(yīng)的配套機制。建立完善的交易服務(wù)平臺和完善的中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)。我國應(yīng)盡快建立全國、高效的信息收集與處理網(wǎng)絡(luò)，以提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的透明度，減少信息不對稱，建立規(guī)范有效的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易，提高資產(chǎn)支持證券的標(biāo)準(zhǔn)化程度，擴大規(guī)模，促進二級市場的發(fā)展。重點建立中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)，使提高金融體系運行效率的重要途徑。
3.建立資產(chǎn)證券化有關(guān)的稅收制度。豁免SPV所得稅，通過制定避免雙重納稅規(guī)定來豁證券化當(dāng)事人的預(yù)提稅，豁免資產(chǎn)轉(zhuǎn)移過程。
4.培育有公信力的民族品牌評級機構(gòu)。信用評級機構(gòu)及相應(yīng)的信用評級規(guī)則在資產(chǎn)證券化中發(fā)揮著極為重要的作用，要建立完善的資產(chǎn)評估標(biāo)準(zhǔn)體系和科學(xué)的評級方式，這樣將有助于提高我國信用評級機構(gòu)的業(yè)務(wù)素質(zhì)。
5培育多樣化的投資者。金融創(chuàng)新離不開金融市場的需求，多樣的投資者有利于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的創(chuàng)新，有了需求，創(chuàng)新才更有把握。
6.監(jiān)管部門加強對銀行不良資產(chǎn)證券化的監(jiān)管力度，以免出現(xiàn)銀行道德風(fēng)險。避免銀行為了追求更高的利潤，降低某些貸款者的信用等級要求后導(dǎo)致的支付危機，保持金融體系的穩(wěn)定性。
參考文獻：
[1]陳暮紫.中國不良貸款定價計量模型研究.經(jīng)濟科學(xué)出版社，2013年
[2]郭田勇.中國銀行業(yè)發(fā)展研究報告2013.經(jīng)濟科學(xué)出版社，2013年
[3]周載群.個人信貸業(yè)務(wù).中國金融出版社，2012年
[4]李智.資產(chǎn)證券化及其風(fēng)險之化解.立信會計出版社，2013年
[5]于鳳坤.資產(chǎn)證券化：理論與實務(wù).北大出版社，2002年
[6]張嚴(yán)方.金融資產(chǎn)證券化-法律問題與實證分析.法律出版社，2009年
[7]鐘吉鵬.國有銀行不良資產(chǎn)處置與資產(chǎn)管理公司發(fā)展研究.中國金融出版社，2011年
[8]賴小民.中國銀行業(yè)不良貸款證券化研究.中國金融出版社，2012年
[9]魯瑞榮.銀行不良資產(chǎn)證券化：理論及其在中國的應(yīng)用[博士學(xué)位論文].西安：西安交通大學(xué)，2005
[10]李鑫胤.我國不良資產(chǎn)證券化問題研究[博士學(xué)位論文].武漢：武漢理工大學(xué)，2006
[11]于鳳坤.論資產(chǎn)證券化及其在中國的應(yīng)用，[博士學(xué)位論文].北京，北京大學(xué)，2000
[12]張鋅.資產(chǎn)證券化理論與實踐研究，[博士學(xué)位論文].北京，中國社會科學(xué)院，2005
摘 要 上市公司會計信息披露，是指上市公司從維護投資者權(quán)益和資本市場運行秩序出發(fā)，按照法定要求將自身財務(wù)經(jīng)營等會計信息情況向證券監(jiān)督管理部門報告，并且向社會公眾投資者公告。本文分析了我國上市公司存在的問題，并就針對存在的問題，提出了相關(guān)的對策。
關(guān)鍵詞 會計信息 披露 上市公司 內(nèi)部治理
2009年9月9日，證監(jiān)會的一紙調(diào)查通知將五糧液推到了風(fēng)口浪尖上：“因你公司涉嫌違反證券法律法規(guī)，根據(jù)《中華人民共和國證券法》的有關(guān)規(guī)定，我會決定立案調(diào)查，請給予配合”。9月23日，證監(jiān)會就五糧液案的初步調(diào)查結(jié)論向外界作了通報――披露了五糧液“涉嫌未按規(guī)定披露重大證券投資行為及較大投資損失、未如實披露重大證券損失、披露的主營業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)存在差錯”等“三宗罪”，引發(fā)了各界對于上市公司所提供的會計信息的高度關(guān)注。
一、上市公司會計信息披露
上市公司會計信息披露，一般是指上市公司按照國家《公司法》、《證券法》以及有關(guān)法律法規(guī)要求的一定規(guī)范程序和格式，通過指定的媒體通道向大眾投資者、證券管理機構(gòu)以及相關(guān)信息使用者披露公司財務(wù)狀況、經(jīng)營成果、現(xiàn)金流量等諸多對決策有用的信息。常見的信息披露規(guī)范格式有招股說明書、上市公告書、臨時報告和定期報告等。
二、上市公司信息披露存在的問題
（一）信息披露不真實
在現(xiàn)代市場經(jīng)濟體制下，公司為取得上市的資格，“包裝上市”的現(xiàn)在比比皆是，上市招股說明書的盈利預(yù)測數(shù)和利潤實現(xiàn)數(shù)相差甚遠，上市公司第一年就虧損的現(xiàn)象也不罕見；在披露的中期報告和年度報告中，有意的夸大或縮小客觀事實的現(xiàn)象也屢見不鮮，甚至是虛構(gòu)利潤，誤導(dǎo)投資者。
（二）信息披露不及時
根據(jù)信息披露的相關(guān)規(guī)定，為保護廣大投資者的利益，上市公司發(fā)生對股價可能產(chǎn)生重大影響而投資者尚不知道的事件時，應(yīng)該及時公告披露。但仍有不少公司違反規(guī)定，不在第一時間及時披露。如“漯河銀鴿”委托理財，買入“銀廣夏”股票，投資損失上億元沒有及時披露；“三九醫(yī)藥”被母公司侵占大量募集資金，也沒有及時的披露。以上行為事后都遭到了證監(jiān)會的強烈譴責(zé)，但卻大大損害了股東的利益，影響了上市公司的形象。
（三）信息披露不充分
隨著我國社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展以及現(xiàn)代企業(yè)制度的逐步確立，上市公司的相關(guān)聯(lián)者進行籌資、投資和生產(chǎn)經(jīng)營決策將更多地依賴于公開披露的會計信息，他們對會計信息披露的充分性要求也越來越高。理論上，上市公司應(yīng)該披露所有可能引起證券價格變化的所以信息，包括財務(wù)信息和非財務(wù)信息，但在實際的操作過程中，一些上市公司報喜不報憂，甚至隱瞞部分事實，虛假披露信息，誤導(dǎo)投資者。
三、規(guī)范上市公司會計信息披露的對策
（一）我國上市公司會計信息披露內(nèi)部控制的改進建議
1．完善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，形成有效的會計信息內(nèi)部監(jiān)督機制
虛假會計信息從生成到最后披露將涉及多個主體，源頭是上市公司自身。完善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)是一項艱巨復(fù)雜的工作，首先我們要做到解決“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)問題，即調(diào)整現(xiàn)有上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，繼續(xù)堅持降低國有股的比重。其次，在內(nèi)部制衡機制中明確三權(quán)。三權(quán)分別是指董事會行使決策權(quán)、管理層行使執(zhí)行權(quán)、單獨成立審計委員會行使控制權(quán)。
2．完善經(jīng)理層激勵約束機制，解決利益驅(qū)動與職業(yè)道德敗壞問題
目前我國大部分上市公司激勵手段采用年薪薪酬制。但因經(jīng)理人員的年薪是與公司的歷史（本期和上期）業(yè)績掛鉤的，很少涉及公司的未來價值的變動，于是經(jīng)理就會產(chǎn)生短期行為，屈服于利益驅(qū)動。首先可以考慮改變考評經(jīng)理層采取的指標(biāo)，設(shè)法讓經(jīng)理層與公司的利益結(jié)合起來，如提供以持股或股票期權(quán)為形式的激勵方式；同時通過教育提升經(jīng)理層的職業(yè)素質(zhì)，形成良好競爭上崗、退出機制，以形成對經(jīng)營者內(nèi)部的約束機制。
（二）我國上市公司會計信息披露外部監(jiān)管的改進建議
1．完善相關(guān)法律法規(guī)制度，有效控制違規(guī)成本
建立一個法律法規(guī)健全的證券市場，是杜絕上市公司信息披露違規(guī)的根本途徑。國家立法部門應(yīng)考慮進一步完善法律法規(guī)體系，認(rèn)真制定具體、合理的實施細(xì)則，明晰會計信息披露違法違規(guī)行為的判斷標(biāo)準(zhǔn)和懲處辦法，關(guān)鍵是要提高違規(guī)成本，體現(xiàn)政策的威懾力。同時在制定有關(guān)法律時可以考慮明確虛假信息所引發(fā)的行政責(zé)任、刑事責(zé)任及民事責(zé)任，定義相應(yīng)責(zé)任并予以細(xì)化，使法律更實用，彌補懲處信息披露不規(guī)范力度不足的法律漏洞。
2．加大政府相關(guān)部門監(jiān)管、處罰力度
政府對信息市場進行適度管理，可以通過行政手段建立一個完善的監(jiān)管體系來強化企業(yè)外部監(jiān)督，對上市公司會計信息披露進行全方位監(jiān)督。建議的監(jiān)管具體措施可包括：第一步，督促上市公司各有關(guān)方面誠信責(zé)任，建立誠信檔案，實行“黑名單”制；第二步，豐富監(jiān)管手段，利用新技術(shù)、新方法，開辟更加暢通、便捷和高效的資信渠道，進一步加強對上市公司的一線監(jiān)管。
3．強化中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量，保持其獨立性
我國注冊會計師制度的建立起步較晚，在現(xiàn)實中存在許多不完善的地方，誘發(fā)了注冊會計師與上市公司串通制造虛假信息的事件。充分發(fā)揮注冊會計師的審計監(jiān)督作用、提高其執(zhí)業(yè)質(zhì)量、加強注冊會計師審計獨立性是必然的選擇。國家可以首先，制定法律法規(guī)來加強其法律責(zé)任，以強制要求審計人員保持獨立性；其次，實行行業(yè)分離，使審計必須從注冊會計師其他業(yè)務(wù)中分離出來；再次，實行上市公司審計輪換制，強行要求對上市公司聘任會計師事務(wù)所或?qū)嵤┚唧w審計的注冊會計師和負(fù)責(zé)的合伙人進行輪換安排。
參考文獻：
[1]蔣順才,劉雪輝,劉迎新.上市公司信息披露.北京:清華大學(xué)出版社.2004:35-38.
[2]黃世忠.上市公司會計信息質(zhì)量面臨的挑戰(zhàn)與思考.會計研究.2001(10):13-19.
[3]陳瀟陽,李豫湘.我國上市公司會計報表信息含量實證研究綜述.經(jīng)濟論壇.2005(5):37－39.
[4]蔣堯明.上市公司會計信息披露的真實性與虛假陳述研究.會計研究.2004(1):39.
[5]孫飛.上市公司會計信息披露問題研究.碩士論文.東北財經(jīng)大學(xué).2006.12.
論文摘要:目前，在我國對證券交易所的自律監(jiān)管作用越來越重視，本文在分析自律監(jiān)管的優(yōu)勢，以及我國證券交所自律監(jiān)管的現(xiàn)狀和存在的問題后，對我國完善證券交所的自律監(jiān)管提出了自己的建議和思考。
論文關(guān)健詞:自律監(jiān)管證券監(jiān)管證券交易所
我國證券市場起步較晚，發(fā)展10多年來取得了許多令人矚目的成就。我國現(xiàn)行證券監(jiān)管模式是以政府監(jiān)管為主導(dǎo)，市場自律監(jiān)管為補充的監(jiān)管制度。但由于現(xiàn)在政府監(jiān)管沒有發(fā)揮應(yīng)有的功能，致使出現(xiàn)政府監(jiān)管失靈的現(xiàn)象，同時自律監(jiān)管的作用發(fā)揮很小，所以大力加強自律監(jiān)管在我國證券市場監(jiān)管中的作用。我國自律監(jiān)管體系主要有三方面組成，即證券交易所、證券業(yè)協(xié)會以及其他相關(guān)的行業(yè)協(xié)會和各種證券市場參與機構(gòu)。筆者認(rèn)為我國的自律監(jiān)管應(yīng)以證券交易所的自律監(jiān)管為主要力量，本文將主要對證券交易所自律監(jiān)管有關(guān)問題進行探討。
一、證券交易所自律監(jiān)管的必要性和優(yōu)勢
首先，證券交易所自律監(jiān)管的具有更高的監(jiān)管效率。證券交易所直接貼近市場，熟知市場變化，能夠及時的了解證券市場中的股票的交易信息、股價的波動，發(fā)現(xiàn)上市公司的具體情況，可以強制上市公司進行持續(xù)信息披露，減少信息的不對稱性，同時可以根據(jù)市場反饋的信息，結(jié)合證券市場的實際情況，對自律監(jiān)管及時作出調(diào)整、改變規(guī)則和措施。
其次，自律監(jiān)管在作用空間上更為寬泛。法律具有剛性，政府監(jiān)管必須依賴法律規(guī)范對市場進行管理，而法律不能完全調(diào)整到市場中的全部間題，由于這種性質(zhì)就決定了政府監(jiān)管不可能面面俱到，照顧到市場中的每個角落，肯定會存在政府監(jiān)管的灰色區(qū)域。所以在這些政府監(jiān)管與法律規(guī)范無法調(diào)整的領(lǐng)域內(nèi)，政府監(jiān)管的效果不言而喻。而證券交易所自律監(jiān)管的優(yōu)點之一就在于它可以在政府的剛性管理之外，施加道德、行業(yè)和倫理標(biāo)準(zhǔn)的約束。
再次，證券交易所自律監(jiān)管的專業(yè)性。證券市場具有高風(fēng)險性和不穩(wěn)定性，證券交易所處于市場的前線，要有效迅速的處理市場的各種情況，就決定了自律組織必須儲備著大量的專業(yè)人才，這些專業(yè)人才必須具有豐富的專業(yè)知識和實際的證券市場操作經(jīng)驗，同時要具有敏銳的市場嗅覺，對市場中瞬息萬變的具體情況，能夠熟練的運用證券法律、法規(guī)進行處理，有效的規(guī)避市場風(fēng)險，達到利益的最大化。這些都決定了自律組織相對于政府監(jiān)管更具有專業(yè)性。
最后，自律監(jiān)管還更符合成本一收益原則。證券交易所處于市場的第一線，可以迅速及時地隨市場作出反應(yīng)，采取行動，從而降低監(jiān)管的成本，提高社會公共資源的利用效率。
二、證券交易所的自律監(jiān)管的現(xiàn)狀和存在的問題
筆者認(rèn)為，在現(xiàn)階段應(yīng)具體根據(jù)我國實際國情，充分發(fā)揮證券交易所的獨有的自律監(jiān)管，把證券交易所作為我國證券自律監(jiān)管的主導(dǎo)力量。然而現(xiàn)實中的證交所的自律監(jiān)管職能非但沒有得到有效的發(fā)揮，而且存在很多阻礙其有效發(fā)揮的障礙:
(l)由十證監(jiān)會與證交所之間的職責(zé)劃分不明確，而法律對證交所的性質(zhì)、地位沒有一個明確的規(guī)定，證交所很多職能在很大程度上都要證監(jiān)會的授權(quán)，證監(jiān)會也代替證交所行使了一部分自律監(jiān)管職權(quán)，致使證交所看起來像一個證監(jiān)會的“派出機構(gòu)”。
(2)由于股市的發(fā)展能給當(dāng)?shù)卣畮砭揞~的稅收，可以大力推動當(dāng)?shù)叵嚓P(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，加上當(dāng)?shù)卣拇罅χС郑瑴顑傻亟灰姿g競爭激烈，相互搶奪上市公司的現(xiàn)象相當(dāng)嚴(yán)重。
(3)證交所本身在組織形式即會員制上存在很大缺陷，實行會員制不利于證券交易的公正性、投資者的投資風(fēng)險隨之加大，容易形成市場壟斷，這些都導(dǎo)致證交所的很多自律監(jiān)管職能到不到有效的發(fā)揮。
(4)上市協(xié)議不是由證交所和上市公司商議決定，而是政府部門硬性規(guī)定的產(chǎn)物，不能體現(xiàn)為市場參與主體相互競爭和相互妥協(xié)的產(chǎn)物，而是游離于利益關(guān)系之外的產(chǎn)物，也就不能發(fā)揮市場高效配置資源的職能。
三、關(guān)于加強證券交易所自律監(jiān)管作用的思考
正如由上所闡明，加強證券交易所的自律監(jiān)管職能，使之成其為我國證券市場自律監(jiān)管體系中的中堅力量，將有助于我國證券市場監(jiān)管體系的和諧構(gòu)建。具體來說可以作以下方面的嘗試:
(1)要強化證券交易所的自律監(jiān)管地位，必須從監(jiān)管理念上人手，從根本上消除證監(jiān)會把證交所作為自己的“派出機構(gòu)”的監(jiān)管理念，樹立證交所是我國自律監(jiān)管體系中的主要力量。
(2)完善證券方面的法律法規(guī)，從法律上明確規(guī)定證券交易所自律機構(gòu)的性質(zhì)、法律地位、組織形式，對證交所的權(quán)利實行法定授權(quán)，進一步明確證監(jiān)會與證券交易所之間的職能分工，明確證交所的權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任，真正將證交所作為一層獨立的監(jiān)管主體。
(3)賦予證券交易所更多的權(quán)力。證券交易所自主決定其人事安排，比如證券交易所的總經(jīng)理，由其理事會選擇后再報證監(jiān)會批準(zhǔn);給與證交所更多收益方面的自。
(4)從我國具體實際出發(fā)，充分借鑒境外的先進經(jīng)驗，改革我國證券交易所現(xiàn)行的組織形式，由會員制改為公司制。
(5)為了消除地方政府對證交所的控制和干預(yù)，建議考慮在合適的時機逐步取消地方政府的稅收分成，切斷地方政府對證交所干預(yù)的根本源泉。
